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[專欄]信用評級與金融安全·專家論壇
為什么中國信用評級業(yè)發(fā)展嚴(yán)重滯后？
G20框架下金融監(jiān)管改革能否從根本上改變世界信用評級業(yè)的現(xiàn)狀？
中國是否有可能建成具有全球競爭力的信用評級業(yè)？
世界上除美國以外的大多數(shù)國家信用評級業(yè)落后的一個重要原因是該行業(yè)特有的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、外部經(jīng)濟(jì)和路徑依賴所形成的世界范圍內(nèi)寡頭壟斷的市場結(jié)構(gòu)。中國因而處于嚴(yán)重的后發(fā)劣勢。這種劣勢在信用評級通過巴塞爾框架影響金融監(jiān)管，而且這一影響已經(jīng)制度化的情況下，不僅制約我國的金融發(fā)展，而且危及我國的金融安全。
信用評級與后危機(jī)時代國際金融秩序的重構(gòu)
今年4月22日，繼標(biāo)準(zhǔn)普爾(Stan-dard& Poor’s，S&P)和惠譽(yù)(Fitch)之后，美國信用評級公司穆迪(Moody’s)宣布降低希臘主權(quán)債務(wù)的信用等級。當(dāng)日希臘國債市場價(jià)格大跌，融資成本(收益率)飆升。4月23日，國際貨幣基金組織(IMF)宣布希臘政府正式向該組織申請貸款，要求救援。
值得指出的是，盡管國際社會已就穆迪等信用評級機(jī)構(gòu)在此次國際金融危機(jī)中有不可推卸的責(zé)任，以及防止“百年一遇”危機(jī)再次發(fā)生必須改革信用評級業(yè)形成共識，但主要的信用評級機(jī)構(gòu)沒有一家倒閉，也沒有受到處罰，并繼續(xù)在國際金融市場上呼風(fēng)喚雨，對迪拜、希臘等債務(wù)危機(jī)的進(jìn)程發(fā)揮巨大的影響。
主要信用評級機(jī)構(gòu)對經(jīng)濟(jì)與金融的巨大影響是由該行業(yè)在金融產(chǎn)業(yè)中的特殊地位所決定的。信用評級就是對金融交易主體(公共或私人機(jī)構(gòu)，包括一國政府、個人、金融市場或產(chǎn)品)履約能力或償付能力的評判。這種評判是金融交易、投資決策的基礎(chǔ)。雖然金融市場的一些價(jià)格，例如信用違約掉期(CDS)行情、債券市場收益率等更經(jīng)常，甚至可能更準(zhǔn)確地提供交易主體將來可能違約的信息，由于并不是所有的金融產(chǎn)品，交易主體都有持續(xù)可觀察的市價(jià)，而且市場價(jià)格往往波動很大，相對穩(wěn)定、跨周期的信用評級因此在金融交易決策中有著不可替代的作用。此外，信用評級在上世紀(jì)三十年代大危機(jī)后逐漸成為主要發(fā)達(dá)國家金融監(jiān)管當(dāng)局所依賴的參數(shù)或工具，其影響又隨著金融全球化而超越國界，主要信用評級機(jī)構(gòu)的影響也就越來越大。
隨著世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，世界主要經(jīng)濟(jì)體已將注意力更多地集中到危機(jī)后國際金融體系的重構(gòu)，包括對銀行、證券、信用評級等金融相關(guān)行業(yè)監(jiān)管的改革。二十國集團(tuán)(G20)2009年關(guān)于加強(qiáng)金融監(jiān)管的研究報(bào)告承認(rèn)主要信用評級機(jī)構(gòu)“依賴錯誤的方法”、“缺乏透明度”且“存在潛在的利益沖突”(即自身的謀利沖動與公正評級的矛盾，作者注)，因此助長了金融危機(jī)的形成和擴(kuò)大。然而，盡管國內(nèi)外對危機(jī)根源和教訓(xùn)的眾多分析已明確指出除了技術(shù)上的原因和監(jiān)管缺失，國際信用評級業(yè)最主要的問題在于美國三大私有信用機(jī)構(gòu)(即穆迪，標(biāo)普和惠譽(yù))對該行業(yè)在全球范圍的寡頭壟斷，各主要國家在G20框架內(nèi)目前達(dá)成的改革共識僅限于將信用評級機(jī)構(gòu)納入監(jiān)管當(dāng)局的視線，也就是對涉及金融監(jiān)管的信用評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行登記注冊，并要求這些機(jī)構(gòu)自律，遵守國際證券委員會組織(IOSCO)制定的行為準(zhǔn)則。
最近我國有關(guān)部門關(guān)于信用評級與國家經(jīng)濟(jì)安全的一份研究報(bào)告突顯了一個業(yè)內(nèi)熟知，但公眾及相關(guān)決策層了解不多的事實(shí)：相對于銀行業(yè)和資本市場的發(fā)展，我國的信用評級業(yè)嚴(yán)重滯后。目前美國的三大私有信用機(jī)構(gòu)通過并購已占有了我國評級市場的三分之二。由于信用評級涉及信息，包括敏感信息的搜集與分析，涉及所有從事金融交易的行業(yè)，包括要害、敏感行業(yè)和部門，我國信用評級業(yè)落后，美國企業(yè)壟斷的局面嚴(yán)重威脅我國的金融安全。
中國信用評級業(yè)落后的原因
我國信用評級業(yè)經(jīng)歷了20余年的發(fā)展，從官辦機(jī)構(gòu)到多家本國民營機(jī)構(gòu)并存競爭，到目前美國三大信用評級機(jī)構(gòu)通過股權(quán)投資控制三分之二市場，獨(dú)立的民營品牌信用機(jī)構(gòu)只剩一家的局面。與我國銀行業(yè)和資本市場最近幾年的巨大發(fā)展相比，我國信用評級業(yè)的弱勢和落后顯得更加突出。這種狀況的形成，除了國內(nèi)的相關(guān)政策，有以下的主要原因：
特殊行業(yè)的自然壟斷傾向
信用評級是一種信息商品，具有非競爭性的特征，即一部分人對該商品的使用和消費(fèi)，在給定產(chǎn)出的情況，并不導(dǎo)致對其他人供給的減少。相反地，使用或消費(fèi)該商品的機(jī)構(gòu)或個人越多，該商品對每一使用或消費(fèi)者的價(jià)值就越大，這就是所謂的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)(networkeffect)。
除了網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，信用評級還具有外部經(jīng)濟(jì)(externaleconomies)的特征，即信用評級在投資決策以外的經(jīng)濟(jì)活動(例如合同制定、執(zhí)行，監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定等)的應(yīng)用提高該評級對投資決策人的效用。信用評級涉及對未來事件的預(yù)測，其可靠性、準(zhǔn)確度通過歷史記錄來體現(xiàn)。這種記錄，即“信譽(yù)”是評級機(jī)構(gòu)的核心資產(chǎn)，其積累需要時間，也需要評級工作的數(shù)量�！靶抛u(yù)”又進(jìn)一步提高客戶忠誠度，評級機(jī)構(gòu)的市場地位因此有“路徑依賴”。
目前世界范圍內(nèi)比較活躍的信用評級機(jī)構(gòu)有100來家，但占有世界信用評級市場95%以上的三家信用評級機(jī)構(gòu)都來自美國或具有美國背景。在經(jīng)濟(jì)和金融全球化的今天，這些特殊的行業(yè)特征又助長了美國評級機(jī)構(gòu)的全球擴(kuò)張，有利于這些機(jī)構(gòu)在美國以外，包括歐洲、日本市場占有率的鞏固和提高。這種壟斷地位又提高了該行業(yè)的準(zhǔn)入門檻，抑制著潛在的競爭者。
美國特許權(quán)制度造成的準(zhǔn)入障礙
美國的信用評級業(yè)產(chǎn)生于19世紀(jì)末，在此后很長的一段時期里，該行業(yè)沒有制度性的準(zhǔn)入門檻。1929-1933年大危機(jī)以后，美國貨幣監(jiān)管當(dāng)局先后在有關(guān)法令中運(yùn)用信用評級結(jié)論，信用評級在資本市場的作用日益顯著。為了規(guī)范評級結(jié)論的使用和滿足監(jiān)管部門的需要，從1975年開始，美國證券交易委員會對信用評級機(jī)構(gòu)實(shí)行認(rèn)證制度，也就是“全國認(rèn)可的統(tǒng)計(jì)評級機(jī)構(gòu)”(NRSRO）制度。此后，信用評級被進(jìn)一步用于對證券、銀行、養(yǎng)老金、保險(xiǎn)以及房地產(chǎn)的監(jiān)管。NRSRO認(rèn)證制度下美國認(rèn)可的信用評級機(jī)構(gòu)只有穆迪、標(biāo)普、惠譽(yù)三家，形成事實(shí)上政府支持的寡頭壟斷。
特許權(quán)制度在美國的實(shí)施反映了信用評級半公共產(chǎn)品的性質(zhì)。監(jiān)管當(dāng)局需要獨(dú)立的、外在的對金融機(jī)構(gòu)和產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的評判，但這種評判的結(jié)論一旦成為監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和措施的依據(jù)，私有、以謀利為目標(biāo)的信用評級機(jī)構(gòu)就有了一種屬于政府部門的特權(quán)。為了限制這種特權(quán)所引入的特許權(quán)制度同時也限制了信用評級業(yè)的競爭。由于美國是世界最大的經(jīng)濟(jì)體，其它發(fā)達(dá)國家的金融監(jiān)管部門也效仿美國，從需求層面上強(qiáng)化了NRSRO特許權(quán)制度的地位，在全球范圍內(nèi)進(jìn)一步固化了信用評級業(yè)的準(zhǔn)入障礙。
后發(fā)劣勢
信用評級需要大量信息的收集、整理和分析，在人才、技術(shù)上要求較高，在經(jīng)驗(yàn)方面需要積累，發(fā)展中國家規(guī)模較小的評級機(jī)構(gòu)在與具有全球壟斷地位的美國評級機(jī)構(gòu)競爭時處于劣勢。與計(jì)算機(jī)等其它行業(yè)相比，信用評級很難有蛙跳式的技術(shù)革命、不斷換代的創(chuàng)新產(chǎn)品。網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、外部經(jīng)濟(jì)與路徑依賴使得客戶在使用信用評價(jià)方面有很大的慣性。由于評級結(jié)論在金融監(jiān)管中的運(yùn)用要求連續(xù)性、可比性，客戶甚至不得不使用在市場上占主導(dǎo)地位的評級機(jī)構(gòu)。后起的評級機(jī)構(gòu)因而很難打破聲譽(yù)低、市場小、規(guī)模小的惡性循環(huán)。
金融監(jiān)管改革和信用評級
這次國際金融危機(jī)充分暴露了西方信用評級機(jī)構(gòu)體系的主要弊端，其中包括：信用評級對危機(jī)的順周期影響；評級機(jī)構(gòu)自身的謀利動機(jī)與提供公共產(chǎn)品、公正評級的利益沖突；評級過程、方法、依據(jù)不透明；缺乏競爭機(jī)制的約束。由此引致評級通脹，質(zhì)量下降，信用評級體系喪失其在風(fēng)險(xiǎn)特別是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理的作用。
既然信用評級具有半公共產(chǎn)品的性質(zhì)，是否應(yīng)由政府部門或事業(yè)單位來提供？由于政府往往是債務(wù)市場的參與者，本身及其債務(wù)又是評級的對象，由政府來提供信用評級也不能避免利益沖突。此外，公共評級機(jī)構(gòu)可能更容易受政治干預(yù)，缺乏市場壓力也減小創(chuàng)新的動力。西方的普遍共識是信用評級應(yīng)仍由民營、盈利性機(jī)構(gòu)來承擔(dān)。
信用評級業(yè)發(fā)債人或機(jī)構(gòu)付費(fèi)的商業(yè)模式現(xiàn)在成了眾矢之的。這種模式不僅導(dǎo)致評級失真，而且造成信貸資源配置的低效率，支付能力高的少數(shù)大型發(fā)債人或企業(yè)“買”到較高的信用評級、較低的發(fā)債成本，從而壟斷市場。重新回到投資人付費(fèi)的模式很可能帶來評級機(jī)構(gòu)收入的驟降，要求評級的機(jī)構(gòu)、產(chǎn)品數(shù)量減小，并且利益沖突的問題很可能將繼續(xù)存在。G20框架下的監(jiān)管改革因此不大可能就這一微觀、有爭議的問題達(dá)成協(xié)議。
信用評級機(jī)構(gòu)是否應(yīng)該為所發(fā)布的評級及其影響負(fù)責(zé)包括法律方面的責(zé)任，也屬于與利益沖突相關(guān)的問題。美國的司法系統(tǒng)將信用評級看成是私有機(jī)構(gòu)發(fā)表的言論或意見，受美國憲法第一修正案關(guān)于言論自由的保護(hù)。信用評級機(jī)構(gòu)因此被予以出版商同樣的法律待遇，對其產(chǎn)品所造成的后果不負(fù)法律責(zé)任。鑒于美國的這一立場源于法庭的判例，由來已久，根深蒂固，后危機(jī)時代的國際金融監(jiān)管改革很難在這方面達(dá)成共識、有所作為。
關(guān)于信用評級業(yè)監(jiān)管的討論還涉及市場競爭、評級機(jī)構(gòu)之間的關(guān)系、評級機(jī)構(gòu)與客戶之間的關(guān)系、評級業(yè)務(wù)與顧問咨詢業(yè)務(wù)之間的關(guān)系等問題。許多這方面的討論停留在技術(shù)的層面，并沒有觸及問題的核心，即美國少數(shù)評級機(jī)構(gòu)對全球市場的壟斷及由此引起的不公平和金融資源配置的效率損失。
對于現(xiàn)行體系的這些根本性缺陷，加強(qiáng)在一國范圍的監(jiān)管或國際監(jiān)管合作并不可能徹底根治。即使部分國家想要引入競爭和退出機(jī)制，改變現(xiàn)行的市場結(jié)構(gòu)，由于信用評級業(yè)特有的自然壟斷傾向，這些努力恐怕也收效不大，不可能從根本上改變?nèi)竺绹庞迷u級機(jī)構(gòu)壟斷全球市場的局面。
以中國市場為依據(jù)，變后發(fā)劣勢為優(yōu)勢
以美國三大信用評級機(jī)構(gòu)寡頭壟斷為特征的西方評級業(yè)是發(fā)達(dá)國家金融體系的重要組成部分。雖然在本世紀(jì)初也曾出現(xiàn)過類似安然那樣的評級丑聞(安然的債券在破產(chǎn)前仍被評為投資級證券)，西方評級業(yè)最大的失敗還是在于給美國等國家和地區(qū)“有毒”資產(chǎn)基礎(chǔ)上打包而成的結(jié)構(gòu)性金融衍生品貼上AAA的標(biāo)簽，助推了歷史上最大的資產(chǎn)泡沫，由此造成大量的破產(chǎn)以及政府債務(wù)的大幅上升。對這一災(zāi)難負(fù)有不可推卸責(zé)任的穆迪、標(biāo)普和惠譽(yù)，在2002-2007年贏得超額利潤，但至今沒有一家為其所造成的損失承擔(dān)責(zé)任。國際金融秩序的重構(gòu)應(yīng)該改變這種狀況，防止類似事件重演。
中國經(jīng)濟(jì)在這次危機(jī)中帶領(lǐng)亞洲率先復(fù)蘇，成了世界經(jīng)濟(jì)增長的主要引擎，我國的金融業(yè)、金融市場也面臨著做大做強(qiáng)、走向世界的歷史機(jī)遇。美國三大信用評級機(jī)構(gòu)的核心資本“信譽(yù)”在此次危機(jī)中受到重創(chuàng)，其壟斷地位，只要有強(qiáng)有力的挑戰(zhàn)，也將動搖。美國和歐洲的執(zhí)政當(dāng)局在動用大量“財(cái)政資源”進(jìn)行金融拯救之后，也必然要擴(kuò)大在金融領(lǐng)域的政府干預(yù)和限制，為新興市場國家金融業(yè)的發(fā)展讓出空間。
中國資本市場，特別是債券市場，包括公司債、高收益?zhèn)仁袌龅陌l(fā)展有賴于信用評級業(yè)的推動。人民幣國際化需要人民幣金融資產(chǎn)海外市場的形成，信用評級業(yè)的作用不可或缺。我國已變成世界上舉足輕重的資本輸出國，進(jìn)一步實(shí)施“走出去”的戰(zhàn)略，增加直接投資在我國外匯資產(chǎn)的比重，也要求我國信用評級業(yè)在國別、市場和金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的分析后來居上。
我國有建成高水平信用評級業(yè)的需要，也有打破美國三大評級機(jī)構(gòu)寡頭壟斷，建成具有全球競爭力的信用評級業(yè)的可能。這一判斷的前提是我國規(guī)模已經(jīng)很大并且繼續(xù)強(qiáng)勁發(fā)展的金融市場。根據(jù)2009年底的數(shù)據(jù)，我國上海、深圳加上香港證券市場的市值已超過日本。證交所的初始發(fā)行股(IPO)市場的市值相當(dāng)于同期美國IPO市場的兩倍，我國債券市場，特別是公司債市場還有巨大的發(fā)展空間。如果美國經(jīng)濟(jì)和金融市場的規(guī)模造就了穆迪、標(biāo)普和惠譽(yù)，中國市場在今后幾十年的發(fā)展，將使中國的資本市場超過美國的規(guī)模，只要有關(guān)的政策制度到位，就必然促成中國民族品牌信用評級機(jī)構(gòu)的發(fā)展。
扭轉(zhuǎn)我國信用評級業(yè)落后局面的關(guān)鍵在于以中國市場為依托，將后發(fā)劣勢變?yōu)楹蟀l(fā)優(yōu)勢：
積極參與后危機(jī)時代金融監(jiān)管改革的國際合作，建立和健全對信用評級業(yè)的監(jiān)督體系，從制度上減小利益沖突，增加透明度。
在認(rèn)真研究、權(quán)衡利弊的基礎(chǔ)上，作出適當(dāng)?shù)闹贫群驼甙才牛刮覈褡迤放频男庞迷u級機(jī)構(gòu)最大限度地利用我國市場的規(guī)模，削弱三大寡頭評級機(jī)構(gòu)在中國的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和外部經(jīng)濟(jì)。作為發(fā)展中國家，信用評級在我國金融監(jiān)管中的運(yùn)用還不及發(fā)達(dá)國家。在發(fā)展和完善銀行、證券、養(yǎng)老金、保險(xiǎn)以及房地產(chǎn)業(yè)監(jiān)督制度的過程中，只要有可能，應(yīng)盡量減少對信用評級的依賴。
以創(chuàng)新的思維，創(chuàng)建對不同政治體制和治理結(jié)構(gòu)的更公平、客觀的風(fēng)險(xiǎn)評級體系和標(biāo)準(zhǔn)。
信息等高端產(chǎn)業(yè)的競爭說到底是智力、人才的競爭，大力發(fā)展我國信用評級相關(guān)的分析技術(shù)，培養(yǎng)造就高水平的從業(yè)人員隊(duì)伍。
一個具有國際競爭力，獨(dú)立，公正的中國信用評級業(yè)將使打破美國評級機(jī)構(gòu)對世界市場的壟斷成為可能，為建立更公平、合理、穩(wěn)定的國際金融秩序做出實(shí)質(zhì)性的貢獻(xiàn)。
作者簡介
王建業(yè)，現(xiàn)任中國進(jìn)出口銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。
1989年5月加入國際貨幣基金組織(IMF)，先后任經(jīng)濟(jì)學(xué)家及高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家(1989-1993)。在1994-1996年任駐格魯吉亞共和國首席代表期間，幫助格魯吉亞遏制惡性通貨膨脹及進(jìn)行幣制改革。參與對獨(dú)聯(lián)體其他國家金融危機(jī)的治理(1997-1999)。在主持對發(fā)展中國家減債工作期間(2000-2003)，代表IMF出席巴黎俱樂部，聯(lián)合國貿(mào)發(fā)組織(UNTACD)債務(wù)管理顧問委員會，減債國際組織決策委員會的債務(wù)談判。2004-2005年負(fù)責(zé)官方資本流動、貿(mào)易及投資保險(xiǎn)業(yè)監(jiān)管。在經(jīng)合組織(OECD)、世界貿(mào)易組織(WTO)、及國際貿(mào)易及投資保險(xiǎn)業(yè)組織(BerneUnion)有關(guān)委員會中任IMF代表。歷年來率IMF代表團(tuán)到中亞、中東、南太平洋及非洲多國進(jìn)行貸款談判或宏觀經(jīng)濟(jì)政策磋商。
2008年回國后，向中國進(jìn)出口銀行提出包括優(yōu)化我國外匯資產(chǎn)配置、全球金融再平衡、國際貨幣制度改革、人民幣國際化及中非合作等方面的課題。擔(dān)任進(jìn)出口銀行應(yīng)對金融危機(jī)工作組組長，在危機(jī)深化期間，組織研究發(fā)布全球危機(jī)動態(tài)，推動、組織了第一屆中日韓三國進(jìn)出口銀行經(jīng)濟(jì)論壇(2009年12月)，參加了第一次中美第二渠道(TrackII)經(jīng)濟(jì)對話(2010年1月)。
中國金融業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的軟肋和瓶頸
金融風(fēng)險(xiǎn)國別分布的變化影響中長期國際資本流向，為中國金融業(yè)和金融市場的大發(fā)展提供了難得的機(jī)遇。中國能否充分利用這一機(jī)遇卻受到美國三大信用機(jī)構(gòu)對中國信用評級業(yè)壟斷的制約。 |