中國經(jīng)濟在坎坷下行中度過2014年，在廣義貨幣供應(yīng)量(M2)增速放緩、存款增速下滑等各項金融指標(biāo)迎來換擋期的“新常態(tài)”下，2015年貨幣政策將何去何從，這對于新一年的市場預(yù)期十分重要。
央行貨幣政策司司長張曉惠在《中國金融》撰文指出，2014年國內(nèi)經(jīng)濟仍處于三期疊加階段，經(jīng)濟增速總體符合預(yù)期，就業(yè)和價格形勢較為穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐有所加快，但經(jīng)濟內(nèi)生增長動力尚待增強，增長對債務(wù)和投資依賴過高等結(jié)構(gòu)性矛盾仍然突出，結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中經(jīng)濟下行壓力和風(fēng)險暴露有所增大，資源環(huán)境的過度承載和約束也更加凸顯。張曉惠稱，2015年貨幣政策總體應(yīng)保持審慎和穩(wěn)健，重點就是為結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級創(chuàng)造中性適度的貨幣金融環(huán)境。這要求根據(jù)經(jīng)濟基礎(chǔ)條件的變化適當(dāng)調(diào)整力度和節(jié)奏，做到不多也不少，在基礎(chǔ)條件出現(xiàn)較大變化時適時適度調(diào)整，防止經(jīng)濟出現(xiàn)慣性下滑，同時也要防止過度“放水”固化結(jié)構(gòu)扭曲、推升債務(wù)和杠桿水平。
近日中國央行繼續(xù)實施定向?qū)捤刹僮饕卜从吵鲅胄芯S持中性適度貨幣政策環(huán)境的目標(biāo)。央行1月16日宣布今年首個定向?qū)捤纱胧涸黾?00億元人民幣再貸款額度，以支持金融機構(gòu)繼續(xù)擴大“三農(nóng)”和小微企業(yè)信貸投放，引導(dǎo)降低社會融資成本。這是延續(xù)2014年一系列扶持三農(nóng)、小微企業(yè)定向?qū)捤烧叱雠_的后續(xù)政策。在1月14日剛剛結(jié)束的“2015年人民銀行貨幣信貸與金融市場工作會議”上，央行再度釋放出今年將注重“定向調(diào)控”的貨幣政策方向，強調(diào)要“更加注重松緊適度、定向調(diào)控和改革創(chuàng)新”，并且“在區(qū)間調(diào)控的基礎(chǔ)上加強定向調(diào)控，促進信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化”;“靈活運用各種工具組合，保持銀行體系流動性合理充�！�，其中，“靈活運用各種工具組合”是一個新的提法，這一確切表述尚屬首次。而有消息稱，近日，央行已經(jīng)續(xù)作約2800億元到期中期借貸便利(MLF)，主要“一對一”面向中信、浦發(fā)等股份制銀行。
如果把2014年看作經(jīng)濟“新常態(tài)”的元年，那貨幣政策實際上也在適應(yīng)“新常態(tài)”帶來的新元素。央行剛剛公布的2014年金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示出2014年流動性在支持國民經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展和結(jié)構(gòu)調(diào)整方面出現(xiàn)了積極變化。數(shù)據(jù)顯示，2014年末，廣義貨幣供應(yīng)量(M2)余額為122.84萬億元，同比增長12.2%，創(chuàng)2014年4月以來最低;人民幣貸款增加9.78萬億元，同比多增8900億元，創(chuàng)2009年以來的最高水平;人民幣存款增加9.48萬億元，創(chuàng)2009年以來的最低紀(jì)錄，且去年以來人民幣存款持續(xù)低于人民幣貸款。此外，2014年12月，銀行間市場同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率為3.49%，比上年同期低0.67個百分點;質(zhì)押式債券回購月加權(quán)平均利率為3.49%，比上年同期低0.79個百分點。
從數(shù)據(jù)來看，中國經(jīng)濟減速以及低通脹是市場對貨幣需求較少的重要原因。2014年全年國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)為7.4%，消費者物價指數(shù)(CPI)為2.0%。受此影響，2014年的M2增速下滑，低于13%的預(yù)期，凸顯出貨幣投放速度減慢、經(jīng)濟趨冷的態(tài)勢，這并不令人感到意外。不過，值得一提的是，M2的下滑是否意味著貨幣政策口徑發(fā)生變化了。一般而言，合理的M2增速約等于經(jīng)濟增長率、通貨膨脹率與2~3個百分點冗余之和，比如2014年的13%(M2增速目標(biāo))便可拆解為7.5%(經(jīng)濟增長目標(biāo))+3.5%(CPI目標(biāo))+2%(冗余)，在經(jīng)濟下行壓力增大，特別是物價水平持續(xù)走低的情況下，貨幣投放速度的下降依然在合理范圍之中。依這樣的邏輯推演，中央經(jīng)濟工作會議后，有報道稱，2015年經(jīng)濟增長目標(biāo)將較2014年的“7.5%左右”有所下調(diào)，預(yù)計調(diào)降至7%~7.2%的區(qū)間，CPI目標(biāo)則可能維持在3.5%不變，或者下調(diào)至3%。不論CPI目標(biāo)調(diào)降與否，與GDP、CPI存在一定關(guān)聯(lián)性的M2增速目標(biāo)都有可能從13%進一步下調(diào)，至12%或者12.5%。在央行貨幣政策與貨幣投放方面，告別以往動輒18%的M2高增長，迎來12%甚至以下的中低速增長，便將是貨幣新常態(tài)的一個部分。
隨著GDP目標(biāo)的下調(diào)，以及低通脹的延續(xù)，今年M2增長速度可能還將進一步放緩，當(dāng)整個社會都已經(jīng)逐漸適應(yīng)“新常態(tài)”之時，貨幣政策在這一特殊階段的轉(zhuǎn)變也就很自然了。過去對穩(wěn)增長一邊倒的支持正在向穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)并重方向轉(zhuǎn)化。這一趨勢上的改變決定貨幣政策只能在兼顧兩個政策目標(biāo)的前提下以非常規(guī)的混合形式呈現(xiàn)。只要這一轉(zhuǎn)變?nèi)栽诶^續(xù)，可以預(yù)計貨幣政策的非常規(guī)性質(zhì)就不會變。除非經(jīng)濟出現(xiàn)斷崖式下滑、就業(yè)出現(xiàn)巨大波動跡象，2015年的貨幣政策很難出現(xiàn)全面寬松情景。回顧2014年的貨幣政策操作思路，“以結(jié)構(gòu)帶總量，以點帶面，以微刺激政策促進經(jīng)濟整體平穩(wěn)增長，以定向帶全面”的特點非常明顯�？梢灶A(yù)計，2015年定向調(diào)控的思路仍將繼續(xù)，會保持“穩(wěn)健貨幣政策基調(diào)下的積極操作”，實際操作會更加靈活。中央也強調(diào)，2015年，要保持宏觀政策連續(xù)性和穩(wěn)定性，繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。中低速的M2增速仍是穩(wěn)健的貨幣政策，以適應(yīng)更低的經(jīng)濟增長和通脹目標(biāo)，而非由穩(wěn)健轉(zhuǎn)向緊縮。
央行貨幣政策委員會委員宋國青1月17日在一次論壇上估算，2015年的股權(quán)融資會有相當(dāng)幅度的增加，企業(yè)賬面資產(chǎn)負(fù)債率上升的情況會有所改善，特別是按市值計算的資產(chǎn)負(fù)債率將顯著下降。在此基礎(chǔ)上，社會融資總量的增長率將有所提高，預(yù)期達到14.8%�？紤]到財政政策力度可能增加，2015年的GDP增長率可能到7.3%，CPI可能到1.6%。從宋國青教授對2015年宏觀經(jīng)濟的看法可以認(rèn)為，中國經(jīng)濟若要走出過去幾年的沉悶局面，必須要發(fā)揮資本市場在企業(yè)去杠桿、降低債務(wù)比率中的重要作用。所謂去杠桿，既可以減輕債務(wù)做小分子，也可以增加權(quán)益做大分母，在減輕債務(wù)容易導(dǎo)致緊縮效應(yīng)，進而不良循環(huán)的情況下，通過維持資本市場活力，提升企業(yè)市值，也將是一個不錯的選擇。
總之，2015年的貨幣政策仍會延續(xù)2014年的非常規(guī)風(fēng)格，相機抉擇、適度放松、靈活出手。
