盡管在注冊(cè)制推進(jìn)過(guò)程中不免面臨一些影響投資者對(duì)股市擴(kuò)容的心理預(yù)期及高價(jià)發(fā)行、低質(zhì)發(fā)行、欺詐發(fā)行的風(fēng)險(xiǎn)，但推進(jìn)注冊(cè)制的大方向不能變，堅(jiān)持市場(chǎng)導(dǎo)向和監(jiān)管轉(zhuǎn)型的決心不能變，依法治市、完善退市機(jī)制、保護(hù)投資者的力度不能變，攻堅(jiān)克難開(kāi)拓進(jìn)取的開(kāi)拓意識(shí)、進(jìn)取意識(shí)、創(chuàng)新意識(shí)不能變，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)的底線不能變。注冊(cè)制改革不可能一蹴而就，但無(wú)論如何不應(yīng)該也不能以這樣那樣的借口而在臨門一腳的關(guān)鍵時(shí)刻遲疑不決，止步不前。
在上周的2015年全國(guó)證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議上，肖鋼主席明確提出：推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革是2015年資本市場(chǎng)改革頭等大事，涉及市場(chǎng)參與主體的一項(xiàng)“牽牛鼻子”系統(tǒng)工程，也是證監(jiān)會(huì)推進(jìn)監(jiān)管轉(zhuǎn)型的重要突破口。
由于去年12月全國(guó)人大常委會(huì)并沒(méi)有如市場(chǎng)所預(yù)期的那樣初次審議《證券法》修訂草案，使得今年8月左右走完三稿審議過(guò)程并向全社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)后最快在下半年正式實(shí)施注冊(cè)制的預(yù)期或不能不受到一定影響�，F(xiàn)在，肖鋼的提法雖然從今年資本市場(chǎng)改革頭等大事的新高度進(jìn)一步明確了推進(jìn)注冊(cè)制改革的大方向，但就具體進(jìn)程安排來(lái)說(shuō)，其重心與其說(shuō)在于追求時(shí)間進(jìn)度，不如說(shuō)更多體現(xiàn)觀念改變、制度更新和重在監(jiān)管轉(zhuǎn)型的改革磨合過(guò)程上。
注冊(cè)制改革首先就是個(gè)觀念改變的過(guò)程。事實(shí)證明，這個(gè)過(guò)程是很艱難的。2013年11月《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》就明確提出了“推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革”的歷史使命，但在過(guò)去一年多里，不但市場(chǎng)上普遍存在注冊(cè)制改革時(shí)機(jī)還不成熟的擔(dān)憂，管理層習(xí)慣于審批審核，不想放、不敢放、不能放的現(xiàn)象不僅依然還不同程度地存在，在一些重大問(wèn)題上甚至還有些變本加厲。對(duì)新股發(fā)行的“管價(jià)格、調(diào)節(jié)奏、控規(guī)模”，就是最突出的一例。
以財(cái)務(wù)指標(biāo)為重點(diǎn)的行政審核，隱含了對(duì)擬上市公司投資價(jià)值的判斷。證監(jiān)會(huì)對(duì)新股發(fā)行的審核把關(guān)越強(qiáng)化，客觀上越容易形成市場(chǎng)對(duì)政府“背書(shū)”作用的依賴，降低市場(chǎng)主體風(fēng)險(xiǎn)判斷與選擇，弱化發(fā)行人、保薦機(jī)構(gòu)及會(huì)計(jì)師事務(wù)所應(yīng)承擔(dān)的責(zé)任;同時(shí)，過(guò)多的行政干預(yù)不利于市場(chǎng)自我約束機(jī)制的培育和形成，甚至扭曲市場(chǎng)供求，影響市場(chǎng)主體行為的規(guī)范和市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行。對(duì)股票發(fā)行的過(guò)度行政干預(yù)已成并有可能繼續(xù)成為市場(chǎng)化進(jìn)程的最大障礙。注冊(cè)制所注重的是信息披露是否合規(guī)，是對(duì)照發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)的“形式審核”，而不再是代替投資者價(jià)值判斷的實(shí)質(zhì)性審核。擬注冊(cè)發(fā)行的公司，須按要求公開(kāi)發(fā)行人的業(yè)務(wù)情況、財(cái)產(chǎn)情況、財(cái)務(wù)狀況、籌資用途、發(fā)行人董事、公司高管和主要股東情況、法律訴訟及一切與發(fā)行者與證券發(fā)行相關(guān)的所有信息，并對(duì)這些信息的真實(shí)性、全面性、準(zhǔn)確性、及時(shí)性承擔(dān)法律責(zé)任。注冊(cè)制雖不再需看行政權(quán)力的臉色，也可能不必再排隊(duì)，但也并非企業(yè)想上市就能上市，想什么時(shí)候上市就能什么時(shí)候上市。即使符合發(fā)行條件且信息披露也合規(guī)，新股發(fā)行也須有投行承銷并得到投資者的認(rèn)可和參與，其上市更須同時(shí)符合交易所的相關(guān)要求。也就是說(shuō)，注冊(cè)制并不意味著不審核，而是更多須看市場(chǎng)的臉色。只有真正做到市場(chǎng)的歸市場(chǎng)，監(jiān)管的歸監(jiān)管，資本市場(chǎng)的活力才有可能得到前所未有的釋放。投資者大可不必?fù)?dān)心注冊(cè)制就等于放縱新股濫發(fā)，會(huì)誘發(fā)企業(yè)的圈錢沖動(dòng)給市場(chǎng)造成更巨大的擴(kuò)容壓力。
推進(jìn)注冊(cè)制，意味著在堅(jiān)持市場(chǎng)導(dǎo)向的同時(shí)，更要加快監(jiān)管轉(zhuǎn)型，更嚴(yán)格監(jiān)管維護(hù)市場(chǎng)健康運(yùn)行。這要求證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管職責(zé)隨之也有根本性變化：事前監(jiān)管移至事中、事后監(jiān)管，以行政審核審批為中心轉(zhuǎn)向查處市場(chǎng)違規(guī)行為、打擊證券犯罪和維護(hù)市場(chǎng)“三公”、保護(hù)廣大中小投資者利益。去年以來(lái)證監(jiān)會(huì)快馬加鞭，加快了新股發(fā)行改革、優(yōu)先股試點(diǎn)、新三板做市商制度、完善退市制度及開(kāi)啟滬港通。但在尚未正式完成《證券法》修訂之前，如不能很好解決監(jiān)管層放權(quán)力度及把控投資風(fēng)險(xiǎn)的難題，注冊(cè)制改革恐仍存在“開(kāi)倒車”的風(fēng)險(xiǎn)。從當(dāng)前市場(chǎng)實(shí)情，這種擔(dān)心也并不是一點(diǎn)沒(méi)有依據(jù)。
注冊(cè)制改革，據(jù)說(shuō)主要有兩種方案：一是維持由證監(jiān)會(huì)注冊(cè)審核，交易所上市審核的模式;二是改由交易所審核上市申請(qǐng)，向證監(jiān)會(huì)注冊(cè)備案。在市場(chǎng)人士看來(lái)，關(guān)鍵在于理順政府與市場(chǎng)的關(guān)系，充分發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用。監(jiān)管部門主要負(fù)責(zé)實(shí)施公開(kāi)發(fā)行注冊(cè)監(jiān)管，通過(guò)嚴(yán)厲的反欺詐制度，為社會(huì)公眾投資者提供法律規(guī)定的“底線保障”，防范發(fā)行欺詐，達(dá)到事后保護(hù)投資者的目的。而交易所理應(yīng)回歸市場(chǎng)本位，堅(jiān)持以市場(chǎng)化為導(dǎo)向，以信息披露為中心的原則。發(fā)審權(quán)下放交易所，是行政審批制度逐步向注冊(cè)制改革過(guò)渡的基本方向。不同質(zhì)地的股票是否該上市交易、以什么樣的價(jià)格交易，均應(yīng)交由市場(chǎng)決定。當(dāng)然，這一目標(biāo)，在實(shí)踐中應(yīng)允許有個(gè)分階段循序漸進(jìn)的過(guò)程。
新股發(fā)行目前由去年的發(fā)行近百家擴(kuò)展到200多家，不免仍有可能需要通過(guò)“窗口指導(dǎo)”控制發(fā)行節(jié)奏，解決新股“三高”的問(wèn)題。但監(jiān)管當(dāng)局若因此而遲遲不思放權(quán)或放權(quán)不徹底，則市場(chǎng)縱然有可能避免出現(xiàn)“三高”，但注冊(cè)制改革的預(yù)期勢(shì)必大打折扣。而在相關(guān)法律法規(guī)尚在修訂，事中、事后監(jiān)管跟不上趟的情況下，一旦出現(xiàn)財(cái)務(wù)造假或內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱，會(huì)給投資者帶來(lái)巨大風(fēng)險(xiǎn)。
還有，越是在核準(zhǔn)制似退未退注冊(cè)制似進(jìn)未進(jìn)之時(shí)，越有可能在新股大量上市時(shí)出現(xiàn)“泥沙俱下，魚(yú)龍混雜”的情形。令人遺憾的是，新退市制度正式生效以來(lái)，投資人不僅沒(méi)有看到重大違法公司被強(qiáng)制退市，“該退不退”反而有花樣翻新變本加厲之勢(shì)。這種現(xiàn)象如若不能有根本性改變，不要說(shuō)新的退市制度難以取信于市場(chǎng)，投資人對(duì)注冊(cè)制改革能否真有實(shí)質(zhì)性推進(jìn)的信心恐怕也會(huì)動(dòng)搖。
股票發(fā)行注冊(cè)制改革總目標(biāo)，是建立市場(chǎng)主導(dǎo)、責(zé)任到位、披露為本、預(yù)期明確、監(jiān)管有力的股票發(fā)行上市制度。盡管在注冊(cè)制改革推進(jìn)過(guò)程中不免面臨一些影響投資者對(duì)股市擴(kuò)容的心理預(yù)期以及高價(jià)發(fā)行、低質(zhì)發(fā)行、欺詐發(fā)行的風(fēng)險(xiǎn)，但是，推進(jìn)注冊(cè)制改革的大方向不能變，堅(jiān)持市場(chǎng)導(dǎo)向和監(jiān)管轉(zhuǎn)型的決心不能變，依法治市、完善退市機(jī)制、保護(hù)投資者的力度不能變，攻堅(jiān)克難開(kāi)拓進(jìn)取的開(kāi)拓意識(shí)、進(jìn)取意識(shí)、創(chuàng)新意識(shí)不能變，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)的底線不能變。在這個(gè)問(wèn)題上，容不得有一絲一毫的猶疑和懈怠。從這層意義上說(shuō)，磨合得好還是不好，不僅將影響注冊(cè)制改革的實(shí)際推進(jìn)，更有可能決定注冊(cè)制改革的成敗。注冊(cè)制改革不可能一蹴而就，但無(wú)論如何不應(yīng)該也不能以這樣那樣的借口而在臨門一腳的關(guān)鍵時(shí)刻遲疑不決，止步不前。
