去年末錢(qián)荒的印記還未消散，今年末市場(chǎng)資金緊張又如期而至。當(dāng)前的銀行間市場(chǎng)利率飆升，印證了丘吉爾的名言：歷史給人最大的教訓(xùn)就是人們從來(lái)不汲取歷史教訓(xùn)。
12月19日，7天、1個(gè)月、3個(gè)月利率分別達(dá)到6.1%、7.7%和7.0%，較月初上升267bp、337bp和265bp，其中一個(gè)月利率最高、上升幅度最大。去年12月同期，一個(gè)月回購(gòu)加權(quán)利率最高達(dá)8.7%，較月初上升236bp。雖然由于今年利率水平呈下行態(tài)勢(shì)，目前一個(gè)月利率低于去年同期最高值100bp，但從上升幅度來(lái)看，一個(gè)月利率半月內(nèi)上升337bp，已高出去年12月的上升幅度。這充分表明，即使全年大部分時(shí)間利率平穩(wěn)、資金充裕，年關(guān)仍有可能因資金緊張導(dǎo)致利率飆升，且超出多數(shù)人預(yù)期。這要?dú)w因于多重因素。
其一，大量新股集中發(fā)行從銀行體系抽走資金，而新股認(rèn)購(gòu)凍結(jié)資金對(duì)利率的沖擊具有必然性。12月18日至23日，滬深兩市共有12支新股發(fā)行，按平均中簽率測(cè)算，有總計(jì)2.2萬(wàn)億資金被凍結(jié)。其中18日和19日有7支新股認(rèn)購(gòu)，凍結(jié)資金超過(guò)1.5萬(wàn)億，這直接導(dǎo)致7天回購(gòu)利率2天內(nèi)上升200bp。今年共有兩次大規(guī)模IPO，7月底7支新股發(fā)行，7月23日申購(gòu)凍結(jié)資金，28日解凍資金，期間7天回購(gòu)利率上升45bp，待資金解凍后又恢復(fù)到之前水平。同樣，8月底有10支新股發(fā)行，8月28日凍結(jié)資金，9月2日解凍，期間7天回購(gòu)利率上升40bp，資金解凍后隨即下降。
其二，為維持資金緊平衡態(tài)勢(shì)，央行11月末以來(lái)連續(xù)7次在公開(kāi)市場(chǎng)暫停操作�？紤]之前到期的正回購(gòu)，12月僅350億資金注入公開(kāi)市場(chǎng)，加上兩次國(guó)庫(kù)現(xiàn)金招標(biāo)共投入1200億，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作共向市場(chǎng)增加資金1550億，相比銀行間市場(chǎng)1.5萬(wàn)億左右的日均成交金額，只能說(shuō)是杯水車(chē)薪。而且，9月央行向大行投放的5000億中期借貸便利(MLF)也已到期，央行未公開(kāi)續(xù)作規(guī)模，但據(jù)市場(chǎng)人士分析續(xù)作規(guī)模要低于前期投放值，根據(jù)各行貸款投放情況確定50%、80%等的不同續(xù)作比例，意味著央行從市場(chǎng)回收部分流動(dòng)性。雖有媒體報(bào)道央行通過(guò)短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具(SLO)向數(shù)家銀行提供了短期流動(dòng)性，但從市場(chǎng)資金面的緊張程度來(lái)看，其規(guī)模會(huì)不會(huì)大，且期限都在7天以?xún)?nèi)，無(wú)法緩解市場(chǎng)跨年的資金緊張情緒;同時(shí)，SLO操作不透明，不能像公開(kāi)市場(chǎng)操作那樣對(duì)市場(chǎng)起到定心丸的作用。
其三，年末財(cái)政存款投放具有不確定性。今年在政府支出導(dǎo)向明確、加強(qiáng)政府財(cái)務(wù)約束、地方債務(wù)管理更加嚴(yán)格的形勢(shì)下，財(cái)政支出可能更加均衡，突擊花錢(qián)的幅度預(yù)計(jì)要小于往年，而且財(cái)政存款投放一直具有不透明度和不確定性，各家銀行在得到財(cái)政存款前必然提高流動(dòng)性?xún)?chǔ)備資金以確保支付安全，這也增加了市場(chǎng)資金的緊張程度。
其四，近期銀行資產(chǎn)業(yè)務(wù)擴(kuò)張較快，增加了資產(chǎn)負(fù)債缺口和期限錯(cuò)配程度。11月新增人民幣貸款8527億，較10月多增3000億。在CPI持續(xù)下降、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)增速明顯放緩的情況下，通過(guò)銀行加快信貸投放刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也是央行的合理訴求。在11月21日降息后，市場(chǎng)普遍預(yù)期資金面將趨于進(jìn)一步寬松，還有降息的可能，這種預(yù)期增強(qiáng)了銀行加大期限錯(cuò)配的動(dòng)力，從而增加較長(zhǎng)期限的資產(chǎn)投放，因?yàn)槿粑磥?lái)降息則負(fù)債成本下降加大利差空間。銀行缺口和期限錯(cuò)配程度的上升，將增加對(duì)短期資金的需求，再加央行維持緊平衡、財(cái)政存款投放不明朗的多重因素，導(dǎo)致銀行間利率飆升。
本周三有6支新股認(rèn)購(gòu)資金解凍，到周五全部解凍，預(yù)計(jì)短期資金緊張程度將有所緩解，但新股只是這一輪利率上漲的誘因之一，要真正緩解資金緊張還需從金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性管理、央行與市場(chǎng)溝通等方面著手。
商業(yè)銀行要增強(qiáng)自身的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)。銀行的利潤(rùn)來(lái)源有兩方面，一是信用利差，二是期限錯(cuò)配。存款人的存款期限都在五年以下，而貸款最長(zhǎng)可達(dá)30年，同時(shí)短期利率低于長(zhǎng)期利率，意味著銀行的期限錯(cuò)配程度越大，利差空間越大。作為盈利機(jī)構(gòu)，銀行有擴(kuò)大期限錯(cuò)配的動(dòng)力，但是同樣也帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樾枰粩辔斩唐谫Y金，而當(dāng)市場(chǎng)流動(dòng)性緊張時(shí)，期限錯(cuò)配程度較大的銀行將面臨高成本負(fù)債，甚至不得不向最后貸款人央行求助。因此，在經(jīng)歷了去年的兩次“錢(qián)荒”及此輪資金緊張后，商業(yè)銀行應(yīng)從根本上加強(qiáng)和重視流動(dòng)性管理，將期限錯(cuò)配程度控制在合理水平。
一段時(shí)期來(lái)有關(guān)央行將提供流動(dòng)性的各種傳聞不斷，但不見(jiàn)央行公開(kāi)表態(tài)。若央行能加強(qiáng)與市場(chǎng)的溝通，給市場(chǎng)提供相對(duì)明確的預(yù)期，當(dāng)能較好地安撫市場(chǎng)情緒。當(dāng)然，央行也不能在市場(chǎng)一緊張時(shí)就無(wú)條件注入流動(dòng)性，否則將無(wú)法懲罰流動(dòng)性管理不善的機(jī)構(gòu)，反而鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)擴(kuò)大期限錯(cuò)配，放大整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)。
還有一個(gè)不容小覷的因素，是財(cái)政存款、財(cái)政繳稅等對(duì)商業(yè)銀行流動(dòng)性的影響。由于當(dāng)前財(cái)政操作的不透明性，在繳稅突然增加或財(cái)政存款投放減少時(shí)，也容易使市場(chǎng)資金驟然緊張，陷金融機(jī)構(gòu)于被動(dòng)。因此，提高財(cái)政存款投放透明度，增強(qiáng)地方政府財(cái)務(wù)約束，也能降低財(cái)政存款投放的不確定性，減少對(duì)貨幣市場(chǎng)的擾動(dòng)。
