任何制度改革都是重大利益關(guān)系的調(diào)整，都會觸及既得利益。對新股發(fā)行改革，既得利益者不僅會以偏概全地反對，也可能會以腳投票退出市場，從而引發(fā)股市的短期波動，以此阻礙股市制度改革的進(jìn)程。對此，管理層理應(yīng)有清楚的認(rèn)識，并在平衡股市的短期利益與長期利益基礎(chǔ)上給予市場更多信心。面對當(dāng)前新股發(fā)行出現(xiàn)的種種問題，不該指責(zé)新股發(fā)行制度改革的不足，而應(yīng)盡快設(shè)法建立起針對制度不完全性的修復(fù)機(jī)制，促使新股發(fā)行制度改革不斷完善。
十八屆三中全會后，無論是新股發(fā)行意見的推出，還是新國九條的出臺，都給滬深證券市場帶來了久違的驚喜。市場上當(dāng)時(shí)形成的基本共識是，十八屆三中全會讓市場在資源配置中發(fā)揮決定性作用的精神把中國股市制度改革帶向一個(gè)正確方向，即深化股市的全面市場化程度。而暫停14個(gè)月后IPO的重啟，也給滬深股市步入發(fā)展新階段帶來不少憧憬。
可遺憾的是，市場的實(shí)際走勢以及IPO重啟后的種種表現(xiàn)與上述理想的落差實(shí)在太大。
從2013年12月5日宣布重啟IPO到2014年1月10日，短短一個(gè)月份，上證綜合指數(shù)累計(jì)下跌了10.59%，深證成份指數(shù)累計(jì)下跌11.08%，統(tǒng)計(jì)顯示大量資金在逃出股市。有發(fā)行人認(rèn)為，
IPO改革新方案推出后立即啟動大量公司上市，似乎沒有全面考慮市場的實(shí)際承受力。試想，在不到一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)放行50多家企業(yè)，疲弱多年的市場以及捉襟見肘的流動性如何能滿足這么多公司的上市要求?
更為嚴(yán)重的是，盡管經(jīng)歷了新一輪的新股發(fā)行改革，看起來已有了更嚴(yán)格的新制度規(guī)則要求，但看這次快速推進(jìn)的新股發(fā)行，以往的諸多頑癥不僅沒有改善或稍微好轉(zhuǎn)，反而有變本加厲之勢。新股發(fā)行重啟10天，原計(jì)劃進(jìn)入申購環(huán)節(jié)的奧賽康要求暫緩發(fā)行上市就是最突出的一例。
看奧賽康的IPO，高發(fā)行價(jià)、高市盈率、高超募資不僅沒有減弱，反之變本加厲。其股發(fā)行的市盈率達(dá)67倍，一個(gè)規(guī)模并不大的公司融資總額達(dá)40億元之巨，而控股股東借現(xiàn)行制度不完善大規(guī)模即刻套現(xiàn)，如新股發(fā)行成功，則該公司大舉套現(xiàn)總額占整個(gè)融資比重近80%。主承銷商及相應(yīng)保薦機(jī)構(gòu)均可獲得驚人暴利。這讓中小投資人情何以堪?
奧賽康IPO很快叫停，在逼問滬深股市發(fā)展過程中的一些重大理論問題。為什么旨在促使市場健康持續(xù)發(fā)展的新股發(fā)行改革制度，卻直接引發(fā)了股市的一波劇烈下跌行情?
新股發(fā)行改革意見與新國九條，都是確立中國股市未來發(fā)展的基礎(chǔ)性制度。如果沒有這些基礎(chǔ)性制度的確立，未來中國股市要發(fā)展與繁榮是不可能的。但是，再好的制度設(shè)計(jì)也都無法窮盡市場所有行為，制度永遠(yuǎn)是不完全的。相對于市場行為來說，任何一種市場制度，不足與缺陷是不可避免的。而股市交易的基礎(chǔ)又是信用，是對上市公司的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。在制度不完善的情況下，這種風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)如何來進(jìn)行，如果信用來自市場，或信用是通過市場長期演化而來，對信用的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)不僅有相應(yīng)的制度安排來保證，也有市場法則來限制(比如有效的市場定價(jià)機(jī)制及更廣泛的市場監(jiān)督機(jī)制約束)，但是，當(dāng)前滬深股市的信用仍然是由政府在隱性擔(dān)保，其信用根本不是從市場演進(jìn)而來。在這種情況下，不僅有效的信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)無法確立，而且發(fā)行人及相關(guān)中介機(jī)構(gòu)可能會利用制度缺陷讓其短期行為利益最大化。所以，市場行為的實(shí)際結(jié)果可能與新制度改革的目標(biāo)背道而馳。但是這種背離并不能說明新股制度改革方向的錯(cuò)誤而只能是說明制度不完全性。
因此，面對當(dāng)前新股發(fā)行出現(xiàn)的種種問題，不該指責(zé)新股發(fā)行制度改革不足，而是應(yīng)盡快設(shè)法建立起針對制度不完全性的修復(fù)機(jī)制，促使新股發(fā)行制度改革不斷完善。
任何制度改革都是一次重大利益關(guān)系調(diào)整，都會觸及既得利益。因此，對新股發(fā)行改革，既得利益者不僅會以偏概全地反對，也可能會以腳投票退出市場，從而引發(fā)股市的短期波動，以此阻礙股市制度改革的進(jìn)程。對此，管理層理應(yīng)有清楚的認(rèn)識，并在平衡股市的短期利益與長期利益基礎(chǔ)上給予市場更多信心。
奧賽康IPO事件再度表明，市場信用關(guān)系的確立是個(gè)漫長的過程。為何新股發(fā)行的“三高”頑癥如此難治，根源還在于滬深股市信用的政府隱性擔(dān)保。有了這種隱性擔(dān)保，無論上市公司發(fā)行人還是公司上市主承銷商，總會以短期利益極大化為其行動主旨，至于是否信守承諾，通過市場建立起自身的信用關(guān)系，即使有強(qiáng)制性的條例規(guī)定要求，也是枉然。因此，對于奧賽康IPO事件，并非僅是平衡及兼顧新老股東利益關(guān)系的問題，還要嚴(yán)厲查處可能的操縱新股價(jià)格、暗箱操作或其他有違三公原則的行為。
還有，奧賽康在IPO中表現(xiàn)出來“三高”的頑固性，還在于現(xiàn)有創(chuàng)業(yè)板制度安排的缺陷，無論是發(fā)行人還是相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)在創(chuàng)業(yè)板市場所履行的承諾少之又少。盡管新股發(fā)行制度安排有一系列規(guī)定，比如要求發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)有嚴(yán)格的信息披露，要嚴(yán)格遵守承諾等，但這些信息披露及履行承諾都是面對未來，都是給市場的預(yù)期。這就為這些公司上市講故事創(chuàng)造了無限的想象空間。有了概念的制造，股價(jià)就可以由這些炒家任意確定了。在現(xiàn)有規(guī)則下，隨著經(jīng)濟(jì)形勢的變化，市場的變化，其履行承諾的可能性會越來越小。而這些公司及中介機(jī)構(gòu)在獲得了短期暴利后，隨時(shí)都可能全身而退。這就是近年來滬深創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)生的故事。滬深創(chuàng)業(yè)板已運(yùn)行多年，其制度缺陷也已暴露得比較充分了，現(xiàn)在該是全面檢討與改進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場的時(shí)候了。
中國股市的制度改革注定是長期的，艱巨的，對此，我們理應(yīng)有足夠的思想準(zhǔn)備。