上周筆者討論了“市場化”利率應(yīng)在對實體經(jīng)濟直接配置資源的信貸供求“市場”上與債券類證券產(chǎn)品的一級“市場”上“形成”的問題。今天再討論國內(nèi)上述“市場”目前還存在的若干基礎(chǔ)的制度性問題。若這些問題得不到解決，即便存、貸款利率全放開，利率也不會如愿以償?shù)亍笆袌龌薄?BR> 銀行的國企背景以及與各地方政府超越市場約束的關(guān)系，可能是利率“市場化”首先需要突破的制度性障礙。長期以來，由于國企或地方政府平臺信貸出了問題不會被嚴(yán)格追究責(zé)任，銀行更愿意通過簡單授信的方式給并不缺錢的國有大企業(yè)或政府融資平臺提供信貸，近年來甚至出現(xiàn)大企業(yè)高利率轉(zhuǎn)貸銀行貸款的情況，而中小企業(yè)融資難卻遲遲難以緩解。在這種不合理狀態(tài)下，信貸利率與企業(yè)性質(zhì)有關(guān)，而不是在真正作了資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險管理評估后以資金供求為基礎(chǔ)所形成。所以，這次放開信貸利率下限，最大的受益者是國有大企業(yè)。而對原本獲取銀行信貸就非常有限的中小企業(yè)，利率基本都執(zhí)行4倍的上浮上限。如果在市場化過程中進(jìn)一步取消中小企業(yè)信貸利率上限，那中小企業(yè)的信貸利率只會更高。
所以，只要這種銀行信貸文化和體制導(dǎo)致的道德風(fēng)險不改變，政府對金融和經(jīng)濟活動的干預(yù)不受到有效約束，利率就不可能成為資源優(yōu)化配置的資金成本，信貸資金市場也不可能成為利率市場化的“市場”。
其次，利率市場化要求銀行不能像實體企業(yè)那樣以利潤最大化為經(jīng)營目標(biāo)。根據(jù)金融學(xué)最基本的理論，金融行業(yè)必須在給定風(fēng)險下追求最大化利益，或給定利益下的最小化風(fēng)險。如果不計風(fēng)險以利潤最大化為目標(biāo)，那就一定收益越高風(fēng)險越大。這會帶來兩個結(jié)果。其一，銀行有極大的動力經(jīng)營大規(guī)模變相攬儲的金融理財?shù)乃^影子銀行活動，而沒有動力向?qū)嶓w經(jīng)濟配置資金。利潤最大化的定價，實際上是風(fēng)險最大化的定價，而資源配置錯配下利率一定是扭曲的。其二，自我膨脹成為最簡單的增長方式，金融機構(gòu)從本應(yīng)是資源優(yōu)化配置的中介機構(gòu)演變成資本的占用主體。金融機構(gòu)除了通過影子銀行業(yè)務(wù)直接占用資金外，因為自我膨脹太快，為了滿足資本金要求和壞賬撥備規(guī)定，盡力尋求上市融資，頻頻增發(fā)融資、發(fā)債充實資本金，成為證券市場資金的占用主體，即使在空前寬松的貨幣環(huán)境下，也會使銀行間市場的流動性短缺、中小企業(yè)融資難加劇。
因此，金融機構(gòu)回歸服務(wù)實體而不是經(jīng)營風(fēng)險自我膨脹的定位，顯然也是利率市場化的必需的關(guān)鍵性制度轉(zhuǎn)變。
債券類證券產(chǎn)品的一級市場也是利率市場化的主要市場之一。這個市場的一些基本制度性建設(shè)也有必要進(jìn)一步完善。比如，應(yīng)使定價機制的市場化程序嚴(yán)格運行。債券發(fā)行利率競標(biāo)應(yīng)普遍采取對報價機構(gòu)有強制性按各自申報價格的申購債券規(guī)模要求的美式競標(biāo)模式，這對降低故意扭曲價格的道德風(fēng)險有一定約束效果。還有，債券市場的信用評級制度需要創(chuàng)新�，F(xiàn)在國際國內(nèi)的債券市場都采取信用評級方式來對稱各類債券產(chǎn)品的還債能力的信息。但是，公正的“信用”評級需要評級機構(gòu)的“信用”，而評級機構(gòu)的信用來自高度的“獨立性”。自美國次貸危機以來，世界三大評級機構(gòu)的獨立性備遭詬病，因為收費評級模式實際上把被評級的債券發(fā)行機構(gòu)的利益與評級機構(gòu)的利益綁在一起了。從這個意義上來說，若債券產(chǎn)品不采取評級而采取如上市公司那樣的研究方式，確定債券類產(chǎn)品的還債信用和違約風(fēng)險，或許更能對稱信息。上市公司信息披露規(guī)則以及公司監(jiān)管制度相對完善，把債券信用監(jiān)管轉(zhuǎn)化為對發(fā)債機構(gòu)的監(jiān)管，可能更能揭示風(fēng)險，更容易發(fā)現(xiàn)所謂“增信”行為的不合理之處，有利于全面審慎監(jiān)管。
另外，有必要形成完善的市場引導(dǎo)性的基礎(chǔ)利率。國內(nèi)有種利率市場化就是放開存貸款利率的認(rèn)識，對基準(zhǔn)利率的形成和引導(dǎo)體制缺乏研究，更沒有路線圖。為避免存貸利率放開后的價格惡性競爭導(dǎo)致銀行危機，培育基準(zhǔn)利率引導(dǎo)概念并找到合適的引導(dǎo)性利率非常重要。
國際上利率市場化的基準(zhǔn)利率有兩種體系。一種是倫敦的libor體系，但在爆出巴克萊等報價銀行的操縱丑聞后，libor的市場化形成機制的“市場化”遭到破壞。效仿libor的shibor機制未來也可能遭遇同樣的質(zhì)疑。6
月底我國銀行間利率突然大漲，就不排除有操縱利率挾持政策的成分。另一種是美聯(lián)儲調(diào)整聯(lián)邦基金利率引導(dǎo)市場利率的體系，聯(lián)邦基金利率調(diào)整也是貨幣政策的重要工具。美國公司直接融資比例較大，美聯(lián)儲的基準(zhǔn)利率調(diào)整可直接影響市場利率，并引導(dǎo)資源配置。
對我國來說，這兩種體系都需要界定被影響的利率是交易價格還是真正對實體經(jīng)濟配置資源的“市場”形成的利率�，F(xiàn)階段央行的公開市場操作雖然更能直接影響債券市場融資利率，作為微調(diào)工具是可行的，但作為基準(zhǔn)指導(dǎo)利率形成的前瞻性引導(dǎo)則還不夠。國內(nèi)間接融資比例較大，所以筆者認(rèn)為，以再貼現(xiàn)利率為窗口指導(dǎo)性利率引導(dǎo)銀行系統(tǒng)信貸利率，然后通過公開市場操作微調(diào)進(jìn)而引導(dǎo)債券類產(chǎn)品的利率和價格，也許是比較合適的引導(dǎo)性基準(zhǔn)利率的運行體制。
當(dāng)然，合理的存款保險制度也至關(guān)重要。合理的存款保險制度與存、貸款利率放開特別是存款利率放開的同步建設(shè)，是利率市場化最重要的基礎(chǔ)設(shè)施配套建設(shè)之一。