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　　今年以來(lái)，我國(guó)開(kāi)始面臨新一輪大規(guī)模短期資本流入：同期外匯占款增量達(dá)1.22萬(wàn)億元人民幣，遠(yuǎn)超去年全年的4946億，資本與金融賬戶順差由去年四季度的200億美元飆升至1018億美元。
　　大量短期資本并非通過(guò)直接投資、證券投資或其他投資等金融渠道流入，而是通過(guò)貿(mào)易領(lǐng)域的轉(zhuǎn)移定價(jià)（尤其通過(guò)高報(bào)出口的方式）流入，是這次短期資本流入的新特征。其證據(jù)是，一季度中國(guó)的出口同比增速數(shù)據(jù)高得離譜，以致引發(fā)多方懷疑。今年1至4月，我國(guó)出口同比增速分別為25%、22%、10%與15%。如此炫目的出口高增長(zhǎng)與如下一系列證據(jù)相悖：其一，我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)、韓國(guó)等與存在一定程度競(jìng)爭(zhēng)的經(jīng)濟(jì)體出口增長(zhǎng)低迷；其二，來(lái)自中國(guó)主要進(jìn)口國(guó)的進(jìn)口增長(zhǎng)速度要低得多；其三，大多數(shù)從事國(guó)際貿(mào)易的遠(yuǎn)洋運(yùn)輸公司業(yè)績(jī)慘淡；其四，PMI指數(shù)中出口訂單指數(shù)增長(zhǎng)乏力；其五，一季度全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)低迷，且人民幣有效匯率升值迅速，這兩個(gè)因素都不支持如此之快的出口增速。
　　再進(jìn)一步分析出口數(shù)據(jù)，大多數(shù)出口增長(zhǎng)均來(lái)自廣東與深圳，而非江蘇、浙江、福建等其他傳統(tǒng)出口大省；從進(jìn)口方來(lái)看，大多數(shù)增長(zhǎng)均來(lái)自香港特區(qū)。盡管中國(guó)出口數(shù)量顯著上升，但主要港口（例如寧波）貨物吞吐量卻沒(méi)有明顯增長(zhǎng)。綜合以上分析，這四個(gè)月來(lái)中國(guó)內(nèi)地主要的出口增長(zhǎng)是通過(guò)從廣東與深圳向香港特區(qū)的出口，且主要通過(guò)陸路運(yùn)輸完成。
　　中國(guó)海關(guān)試圖對(duì)此做出解釋，給出的理由是，中國(guó)境內(nèi)出口貿(mào)易商將通過(guò)香港轉(zhuǎn)口的貨物目的地申報(bào)為香港。但這個(gè)理由無(wú)法解釋為什么內(nèi)地對(duì)香港貿(mào)易會(huì)在短期內(nèi)迅速增長(zhǎng)。對(duì)后者，目前流行三種說(shuō)法。第一種是，內(nèi)地部分出口企業(yè)利用“保稅區(qū)一日游”的方式來(lái)騙取出口退稅，其證據(jù)是在同期內(nèi)，中國(guó)的保稅區(qū)貿(mào)易無(wú)論是絕對(duì)規(guī)模還是占全部貿(mào)易的比重都顯著上升；第二種是，地方政府為了完成保證出口增長(zhǎng)的指標(biāo)任務(wù)，主動(dòng)要求當(dāng)?shù)仄髽I(yè)將同一批貨物先出口后進(jìn)口，甚至為后者提供全部運(yùn)輸費(fèi)用；第三種是，由于從去年底起人民幣升值預(yù)期卷土重來(lái)、滬深股市與房地產(chǎn)市場(chǎng)顯著上漲，導(dǎo)致大量短期資本通過(guò)高報(bào)出口方式流入境內(nèi)套利。筆者認(rèn)為，上述三種現(xiàn)象可能都存在，而第三種現(xiàn)象扮演了重要角色。
　　這一波短期資本流入能夠持續(xù)多久呢？市場(chǎng)上有種看法是也許只有半年左右。但筆者沒(méi)這么樂(lè)觀，考慮到全球央行仍在加大量化寬松的實(shí)施力度，人民幣有效匯率可能面臨持續(xù)升值壓力，以及歐債危機(jī)未必會(huì)顯著惡化，所以本輪短期資本流入可能至少會(huì)持續(xù)至今年的年底。
　　近期，外管局已出臺(tái)抑制短期資本流入的政策，包括加大對(duì)貿(mào)易渠道轉(zhuǎn)移定價(jià)行為的打擊力度，境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的外匯貸款規(guī)模實(shí)行貸存比控制等。若短期資本持續(xù)流入，政府該如何應(yīng)對(duì)呢？
　　有種觀點(diǎn)認(rèn)為，考慮到近期不少發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體與新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體均在降息，因此我們也可通過(guò)降息來(lái)降低中外利差。筆者并不認(rèn)同這種觀點(diǎn)。對(duì)于我國(guó)這樣的大國(guó)而言，利率政策應(yīng)主要瞄準(zhǔn)國(guó)內(nèi)通脹率。盡管當(dāng)前通脹率仍在低位，但未來(lái)半年內(nèi)將會(huì)逐漸上行，并沒(méi)有太多利率下調(diào)空間。筆者之前的一項(xiàng)研究表明，人民幣升值預(yù)期對(duì)短期資本流動(dòng)的驅(qū)動(dòng)作用，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)中外利差。因此，即使下調(diào)利率，對(duì)抑制短期資本流入的作用也將相當(dāng)有限�？紤]到目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格仍有上行壓力，降息可能導(dǎo)致房?jī)r(jià)繼續(xù)上升，且不說(shuō)資產(chǎn)價(jià)格上升不是政府愿意看到的結(jié)果，這還會(huì)吸引短期資本進(jìn)一步流入。
　　因此，抑制短期資本流入，筆者認(rèn)為仍應(yīng)加強(qiáng)資本賬戶管制。政府應(yīng)恢復(fù)曾在2008年上半年使用的措施，加強(qiáng)外管局、商務(wù)部與海關(guān)總署三方之間的數(shù)據(jù)庫(kù)聯(lián)網(wǎng)核查，以甄別對(duì)外貿(mào)易中的轉(zhuǎn)移定價(jià)行為。另一個(gè)舉措是加強(qiáng)外管局、商務(wù)部與商業(yè)銀行之間的聯(lián)網(wǎng)核查，以掌握外商投資企業(yè)資本金與關(guān)聯(lián)公司貸款結(jié)匯后的資金流向。這兩項(xiàng)措施一旦真正嚴(yán)格實(shí)施，當(dāng)能有效抑制短期資本大規(guī)模流入。
　　還有一種建議是，政府應(yīng)努力擴(kuò)大國(guó)內(nèi)資本流出。政府鼓勵(lì)本國(guó)企業(yè)加大對(duì)外直接投資力度是正確的，但在目前條件下推動(dòng)國(guó)內(nèi)居民到境外金融市場(chǎng)嘗試金融投資，仍應(yīng)謹(jǐn)慎、漸進(jìn)，應(yīng)充分考慮到發(fā)達(dá)國(guó)家股市已處于相當(dāng)高風(fēng)險(xiǎn)的位置。
　　為抑制短期資本流入，央行應(yīng)當(dāng)通過(guò)各種手段來(lái)改變、分化當(dāng)前的人民幣對(duì)美元升值預(yù)期。這包括通過(guò)中間價(jià)干預(yù)，人為制造人民幣對(duì)美元匯率的雙向波動(dòng)、暫緩擴(kuò)大人民幣對(duì)美元日均匯率波幅、通過(guò)公開(kāi)表態(tài)降低市場(chǎng)對(duì)人民幣兌美元匯率升值預(yù)期等等。
　　中國(guó)政府已在通過(guò)正回購(gòu)回籠市場(chǎng)流動(dòng)性，近日還重啟了央票發(fā)行來(lái)沖銷。這些都是正確的應(yīng)對(duì)措施。至于是否能通過(guò)提高法定存款準(zhǔn)備金率來(lái)沖銷，筆者建議仍應(yīng)慎重。畢竟，當(dāng)前的法定存款準(zhǔn)備金率對(duì)中小商業(yè)銀行已是很大的負(fù)擔(dān)了，繼續(xù)提高準(zhǔn)備金率將會(huì)加重金融抑制，損害資源配置。至少在短期內(nèi)，央票可以成為主要的沖銷工具。