高儲(chǔ)蓄率與高貨幣化并存是我國現(xiàn)行貨幣體系的主要特征。國民儲(chǔ)蓄率從20世紀(jì)70年代以來連年提高，與高儲(chǔ)蓄率對(duì)應(yīng)的貨幣化程度也不斷提升。投資渠道匱乏是國內(nèi)儲(chǔ)蓄率居高不下的重要原因。投融資渠道匱乏導(dǎo)致“強(qiáng)制儲(chǔ)蓄”和金融抑制，資金價(jià)格不能市場(chǎng)化體現(xiàn)資金供求，大量體制內(nèi)資金以低價(jià)格在低效率投資領(lǐng)域泛濫，貨幣資金投資配置效率低下，這也是導(dǎo)致貨幣化程度比發(fā)達(dá)市場(chǎng)國家高的重要原因。
市場(chǎng)化改革和中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)高增長(zhǎng)形成的多元化利益主體并帶來巨額的貨幣財(cái)富積累，一方面，國民財(cái)富增長(zhǎng)帶動(dòng)以貨幣形態(tài)存在的居民流動(dòng)性資產(chǎn)規(guī)模越來越大；另一方面隨著經(jīng)濟(jì)貨幣化程度的提高，實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步吸收新增貨幣或轉(zhuǎn)化為貨幣形態(tài)的容量將趨勢(shì)性放緩。留存于國民經(jīng)濟(jì)各部門的儲(chǔ)蓄需要通過多元投資渠道進(jìn)行“活化”，提高存量貨幣的配置效率，從而催生巨大的資產(chǎn)管理需求。
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金融創(chuàng)新擾動(dòng)流動(dòng)性 |
金融改革的方向在于降低金融抑制，通過利率市場(chǎng)化引導(dǎo)隱性流動(dòng)性顯性化，激勵(lì)以貨幣形態(tài)留存在金融監(jiān)管體系外的存量資金，逐步成為體制內(nèi)資金的重要補(bǔ)充和替代，促進(jìn)過度沉淀在銀行體系內(nèi)的儲(chǔ)蓄存款“活化”，引導(dǎo)流動(dòng)性向高效率領(lǐng)域優(yōu)化配置。
金融制度創(chuàng)新帶動(dòng)金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新及金融產(chǎn)品創(chuàng)新。2012年以來，從以溫州、前海及泉州的地方金融綜合改革到利率、匯率加速市場(chǎng)化步伐，金融改革帶動(dòng)的金融創(chuàng)新顯著增強(qiáng)。
銀信合作、銀保合作、銀證合作乃至信證合作等金融業(yè)務(wù)模式和產(chǎn)品模式極大豐富了居民投資渠道，創(chuàng)新金融產(chǎn)品以高收益率吸引投資者熱情。2012年以來，共計(jì)109家銀行發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品達(dá)40409只，理財(cái)產(chǎn)品募集資金規(guī)模超過25萬億。2011年下半年以來，信托貸款在社會(huì)融資總量中的占比不斷提高。至2012年12月，信托貸款占社會(huì)融資總量比重達(dá)到16.25%，同比增長(zhǎng)72.83%。貸款信托在經(jīng)歷行業(yè)整頓之后再次成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)重要的融資來源。
金融產(chǎn)品創(chuàng)新豐富了傳統(tǒng)貨幣層次的內(nèi)涵和外延，也對(duì)傳統(tǒng)意義上的廣義流動(dòng)性帶來沖擊。存款意義上衡量的M1及M2相對(duì)日益豐富的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，對(duì)流動(dòng)性的衡量越來越顯得力不從心。一個(gè)典型的數(shù)據(jù)就是，金融機(jī)構(gòu)存款余額同比增速由2009年6月份的29.02%連續(xù)回落至2012年6月份的12.3%，貸款余額同比增速由同期34.44%降至16.9%，并延續(xù)回落態(tài)勢(shì)。
2012年社會(huì)融資總量為15.76萬億元，遠(yuǎn)超過同期8.2萬億人民幣貸款。而其中未納入社會(huì)融資總量的金融創(chuàng)新工具同樣發(fā)揮著豐富流動(dòng)性的功能，對(duì)影子銀行的擔(dān)憂由此而生，更有報(bào)告測(cè)算中國現(xiàn)存影子銀行規(guī)模達(dá)到24.4萬億。在存貸比考核壓力下，商業(yè)銀行與信托、券商資管等的票據(jù)業(yè)務(wù)及資金池業(yè)務(wù)等金融創(chuàng)新合作日益成為商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)表的手段。這就意味著，銀行與非銀行金融機(jī)構(gòu)的金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新和金融產(chǎn)品創(chuàng)新已經(jīng)為當(dāng)前貨幣政策操作和金融監(jiān)管提出新課題。
銀監(jiān)會(huì)8號(hào)文將未在銀行間市場(chǎng)及證券交易所市場(chǎng)交易的債權(quán)性資產(chǎn)歸為非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)，并提出總量約束標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)要求厘清銀行資產(chǎn)池，對(duì)每款理財(cái)產(chǎn)品與所投資標(biāo)的資產(chǎn)對(duì)應(yīng)，做到每個(gè)產(chǎn)品單獨(dú)管理、建賬和核算。
從表面看，銀監(jiān)會(huì)8號(hào)文以規(guī)范銀行理財(cái)為監(jiān)管重點(diǎn)。但近年來的銀信、銀證合作創(chuàng)新業(yè)務(wù)事實(shí)上在快速發(fā)展中暗藏的金融風(fēng)險(xiǎn)在積聚。雖然國內(nèi)創(chuàng)新金融產(chǎn)品并沒有達(dá)到美國次貸危機(jī)前，如CDO、CDS等金融衍生品的杠桿化程度，但所有金融產(chǎn)品的共性是一致的，即金融產(chǎn)品的收益都是建立在基礎(chǔ)資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流的基礎(chǔ)上。
信貸資產(chǎn)通過商業(yè)銀行與信托及券商資管的合作實(shí)現(xiàn)表內(nèi)轉(zhuǎn)表外，以突破銀監(jiān)會(huì)以存定貸和信貸額度的約束。商業(yè)銀行通過二者通道業(yè)務(wù)或投資顧問業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)表的操作中，事實(shí)上實(shí)現(xiàn)信貸風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)表。這就意味著，銀行與非銀行金融機(jī)構(gòu)間的創(chuàng)新合作存在事實(shí)上的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)。同時(shí)，由于信托及券商資管產(chǎn)品融資期限約束，短期負(fù)債融資難以完全匹配銀行長(zhǎng)期轉(zhuǎn)表資產(chǎn)，銀行所謂資產(chǎn)池操作必然暗含潛在期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。
事實(shí)上，銀監(jiān)會(huì)從警示平臺(tái)公司貸款到當(dāng)前約束銀行理財(cái)?shù)囊?guī)范化，始終圍繞銀行風(fēng)險(xiǎn)展開。盡管直接融資在近年取得長(zhǎng)足發(fā)展，但商業(yè)銀行間接融資仍是最主要融資模式。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇背景下，穩(wěn)增長(zhǎng)舉措拉動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)總量提升，但微觀行業(yè)及企業(yè)仍面臨內(nèi)外需求不足的壓力，部分行業(yè)過剩產(chǎn)能仍有待消化，微觀企業(yè)盈利能力仍面臨考驗(yàn)。微觀基礎(chǔ)薄弱，勢(shì)必通過資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)逆向傳導(dǎo)至銀行資產(chǎn)負(fù)債表，對(duì)龐大的商業(yè)銀行體系規(guī)避和化解信貸風(fēng)險(xiǎn)能力提出更嚴(yán)厲要求。
綜觀發(fā)達(dá)國家金融產(chǎn)品創(chuàng)新歷程，金融監(jiān)管政策的實(shí)施和金融機(jī)構(gòu)合理突破金融監(jiān)管的博弈過程，始終是現(xiàn)代金融產(chǎn)品創(chuàng)新的動(dòng)力。任何一款合理突破現(xiàn)行金融監(jiān)管的創(chuàng)新產(chǎn)品都將對(duì)金融監(jiān)管政策提出新的要求，而金融監(jiān)管的方向不在于簡(jiǎn)單通過行政手段約束金融創(chuàng)新，而是應(yīng)該立足激勵(lì)金融創(chuàng)新，促使金融創(chuàng)新產(chǎn)品在制度和政策允許的合理范圍內(nèi)，為私人和機(jī)構(gòu)投資者提供合理、穩(wěn)健的資產(chǎn)管理渠道。