隨著中國貨幣信貸的高速增長、房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格泡沫的逐步堆積，以及通貨膨脹壓力的不斷加大，近些年來，有關(guān)中國經(jīng)濟“高貨幣化”以及“貨幣超發(fā)”的討論與爭議就從未停息過，而有關(guān)中國貨幣供給內(nèi)生性的謎題也備受中外學(xué)界關(guān)注。
到底如何科學(xué)理性地看待和測度中國的高貨幣化現(xiàn)象呢？
本質(zhì)而言，貨幣供應(yīng)量是貨幣當(dāng)局及其金融機構(gòu)對公眾的負(fù)債，因此，貨幣供應(yīng)的變化很大程度上反映的是貨幣需求的變化。中國改革開放三十多年來，隨著經(jīng)濟總量的增長，經(jīng)濟活動對貨幣和相關(guān)交易工具的依賴越來越重，導(dǎo)致金融資產(chǎn)規(guī)模在經(jīng)濟總資產(chǎn)中的比重上升。常用的衡量金融深化的指標(biāo)就是M2/GDP，即廣義貨幣(M2)與國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比值。這一指標(biāo)比例反映了一個經(jīng)濟的金融深度。通常，該比值越大，說明經(jīng)濟貨幣化的程度越高。
根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）今年公布的數(shù)據(jù)，今年M2/GDP的比值，美國為0.83，日本為2.40，英國為1.36，盧森堡為4.86，巴西為0.39，俄羅斯為0.45。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，各國M2/GDP走勢存在著相當(dāng)大的差別。比如，美國貨幣化走勢是曲折向下，日本則為直線向上，巴西、俄羅斯這些新興經(jīng)濟體雖然總體趨勢向上，但不如中國貨幣化率走勢陡峭。從1978年的0.32增長到2011年的1.80，中國的貨幣化率在33年間擴大了近6倍。渣打銀行最新研究報告也表明，目前，在全球廣義貨幣(M2)的存量和增量上，中國均居世界首位。據(jù)測算，去年中國新增M2規(guī)模在全球占比高達52%。如此的增長規(guī)模和態(tài)勢，在世界各國經(jīng)濟發(fā)展史上的確是少有的。
解釋M2/GDP比值水平的國別差異和一國M2/GDP比值的變動，是個非常復(fù)雜的問題。原本各國廣義貨幣的統(tǒng)計口徑就不同，這決定了不能簡單作橫向比較。發(fā)達國家的金融深化程度較高，金融創(chuàng)新很活躍，一些具有貨幣職能的金融工具并未被統(tǒng)計到貨幣供應(yīng)量中去，而一些金融市場發(fā)達的國家非金融部門除了從銀行系統(tǒng)獲取融資外，還從其他市場獲得大量融資。比如看數(shù)據(jù)似乎美國M2/GDP的比重較低，但如果納入貨幣市場共同基金等的廣義貨幣M3，比值立馬就會上升；歐元區(qū)的廣義貨幣M3包括回購協(xié)議、貨幣市場共同基金、2年期債券等。
當(dāng)然，就現(xiàn)有統(tǒng)計結(jié)果看，中國與主要發(fā)達國家貨幣化率的確存在顯著差異，但問題在于，這種差異是量的差異還是質(zhì)的差異？中國貨幣化過程存在著與其他國家迥異的結(jié)構(gòu)性和制度性基礎(chǔ)，其核心是政府主導(dǎo)要素貨幣化分配，國際資本循環(huán)下的“被動創(chuàng)造”以及金融資源配置效率低下。
中國市場經(jīng)濟進程有其特殊背景，在漸進改革的市場化進程中，政府通過政策推動甚至主動參與，將自然資源、勞動力、資金、技術(shù)、管理等資源和要素不斷推向市場，使得各類資源持續(xù)貨幣化。由于中國貨幣供給的內(nèi)生性，由此帶來大量的基礎(chǔ)貨幣投放，通過貨幣乘數(shù)的放大從而拉動較強的貨幣供給。
不過，經(jīng)濟貨幣化進程，絕非貨幣化率畸高的全部答案。全球?qū)用娴馁Y本流動本質(zhì)是貨幣競爭，這是研究中國“高貨幣之謎”的另一個關(guān)鍵視角。以美元為主的儲備貨幣體系，形成了美國領(lǐng)導(dǎo)下的全球化體系分工，消費國輸出貨幣，位于食物鏈頂端；生產(chǎn)國輸出商品，吸收儲備貨幣，并再投資于消費國金融市場，完成一個國際資本循環(huán)�！叭胧馈币詠�，中國出口高增長以及累計的外匯儲備已極大地改變了貨幣的創(chuàng)造機制和供給結(jié)構(gòu)。在1994年外匯管理體制改革以前，我國基本上通過國內(nèi)信貸來投放基礎(chǔ)貨幣，外匯占款僅占小部分，約為26.4%。然而，隨著外匯儲備的持續(xù)增長以及央行實施的“沖銷干預(yù)”政策，我國外匯占款大幅飆升，從2002年末到2011年，外匯占款由2.21萬億元增加到25.52萬億元，增長11.5倍。外匯占款增量占中央銀行基礎(chǔ)貨幣的增量比例，2005年突破100%，達到110%。2009年更是達到134%，所以說，中國貨幣創(chuàng)造屬于“被動式創(chuàng)造”。
再者，從中國社會融資模式看，過度依賴銀行體系，間接融資市場效率低、金融投資渠道匱乏使得存款儲蓄居高不下，從而導(dǎo)致廣義貨幣的沉淀和貨幣的體外循環(huán)。此外，金融資源對國有經(jīng)濟的過度傾斜以及對國有部門的預(yù)算軟約束導(dǎo)致金融資源效率下降，維持經(jīng)濟高增長必須依賴更高的信貸和貨幣投放，即形成了“經(jīng)濟增長→對投資需求→對貨幣需求→貨幣供給增加”，這自然表現(xiàn)為不斷攀升的M2/GDP比率。
可見，世人質(zhì)疑的所謂“超額貨幣供給”，并非宏觀經(jīng)濟矛盾的源頭，而恰恰是中國結(jié)構(gòu)性失衡的結(jié)果。就貨幣論貨幣，永遠(yuǎn)走不出貨幣的迷局，唯有“跳出貨幣看貨幣”，淡化政府主導(dǎo)的市場化資源配置模式，改變對投資的過度依賴，全力促進金融領(lǐng)域全方位變革，才能最終破解中國經(jīng)濟的“高貨幣化之謎”。