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　　就當(dāng)前的市場(chǎng)來(lái)看，拋開估值比主板高出200%乃至更多的中小股票不論，就藍(lán)籌股而言，市場(chǎng)的估值已與成熟市場(chǎng)相差無(wú)幾�？紤]到股票每年利潤(rùn)、凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)只在10%到20%之間（成熟市場(chǎng)會(huì)更低），那么決定短期、乃至兩三年之內(nèi)的行情，主要的影響因素還是估值。
　　那么，未來(lái)的估值會(huì)怎么樣呢？一種主流的看法認(rèn)為，隨著發(fā)行市場(chǎng)化改革的繼續(xù)、經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)的結(jié)束，估值會(huì)一路下行，與全球成熟市場(chǎng)接軌。換言之，現(xiàn)在的估值雖然不高，但也難有大幅的抬升空間。
　　從周邊的、尤其是亞洲地區(qū)的新興市場(chǎng)來(lái)看，這種估值下降的趨勢(shì)在長(zhǎng)期是有先例的。以中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)為例，在經(jīng)歷過上世紀(jì)80年代末大泡沫之后，臺(tái)灣市場(chǎng)對(duì)成熟市場(chǎng)的估值溢價(jià)就呈一路下降趨勢(shì)。
　　但把這種經(jīng)驗(yàn)簡(jiǎn)單搬到當(dāng)前的A股市場(chǎng)、以說明A股市場(chǎng)未來(lái)的估值必將一蹶不振，則面臨兩個(gè)問題。
　　一則，金融資產(chǎn)估值的接軌需要資本項(xiàng)的開放。日本與中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)均于上世紀(jì)80年代中后期逐漸開放資本項(xiàng)目，但股票的估值溢價(jià)仍在80年代末達(dá)到頂點(diǎn)，此后花了長(zhǎng)達(dá)十?dāng)?shù)年的時(shí)間，才慢慢下降至與海外市場(chǎng)齊平。大陸目前則連匯率浮動(dòng)尚未開始，離資本自由流動(dòng)、以致對(duì)資產(chǎn)估值溢價(jià)起平抑作用則相去甚遠(yuǎn)。
　　二則，以中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)為例，由于經(jīng)濟(jì)增速仍然較高，雖然在上世紀(jì)80年代后期至今的20多年其股票估值相對(duì)于海外成熟市場(chǎng)不斷下降，但仍以高估為略多、低估為略少。其市盈率（PE）、平均市盈率（PB）在過去20年的估值中樞大致分布在20倍、2倍一線，也較當(dāng)前A股藍(lán)籌股的估值為高。
　　如此看來(lái)，雖然A股未來(lái)數(shù)十年中，估值下行是必然趨勢(shì)，但其下行速度也許沒有我們想象的那么快，而且，即使繼續(xù)下行，當(dāng)前的估值也是在中樞、甚至中樞以下了。
　　如果A股估值下降，或者說與全球水平接軌的速度，沒有上述主流理解所認(rèn)為的那么快，那么股指上行的可能性就會(huì)更大。A股歷來(lái)投機(jī)盛行，在發(fā)行制度全面市場(chǎng)化之前，股票的籌碼屬性雖然在減弱，但仍然存在。溫故而知新，一個(gè)側(cè)面的數(shù)據(jù)可以證實(shí)A股歷史上投機(jī)的風(fēng)氣有多么旺盛：同在A股、H股上市的股票的算數(shù)平均溢價(jià)率雖然在最近兩年回到了50%左右（按市值加權(quán)的會(huì)低一些），但在1998年這個(gè)數(shù)字曾經(jīng)一度高達(dá)15倍多，2007年接近200%，2010年底小盤股泡沫最盛時(shí)則在100%左右，當(dāng)前仍有近50%。
　　考慮到藍(lán)籌股當(dāng)前的估值（1.5倍的PB）、以及估值與成熟市場(chǎng)接軌也許會(huì)需要更長(zhǎng)的時(shí)間，藍(lán)籌股當(dāng)前的機(jī)會(huì)遠(yuǎn)大于風(fēng)險(xiǎn)。而過度質(zhì)疑估值中樞下降可能為時(shí)過早：這也許是把20年以后的邏輯拿到今天，用來(lái)解釋一個(gè)實(shí)際上由匱乏的流動(dòng)性與趨勢(shì)所主導(dǎo)的市場(chǎng)。