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　　關(guān)于養(yǎng)老保險(xiǎn)基金入市的議論已有一陣子了。支持者認(rèn)為，隨著物價(jià)上漲和貨幣貶值成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展不可回避的矛盾，以及中國(guó)人口老齡化趨勢(shì)的逐漸顯現(xiàn)，以現(xiàn)有的養(yǎng)老金管理辦法要滿足未來(lái)的實(shí)際需求幾乎不可能。借鑒國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)，將一部分養(yǎng)老金投資股市已成必然；而反對(duì)者則認(rèn)為，滬深股市十分特殊（實(shí)際上是欠成熟），投資收益率之低令人瞠目，把養(yǎng)老金投入其中企圖保值增值簡(jiǎn)直是天方夜譚。甚至還有反對(duì)者認(rèn)為，在當(dāng)下市道如此低迷之時(shí)把養(yǎng)老金“拽”進(jìn)來(lái)，不過(guò)是“托市”、“救市”的“歪主意”，是為少數(shù)人服務(wù)的，有害養(yǎng)老金的健康發(fā)展。
　　那么，養(yǎng)老金到底怎樣投資呢？
　　“借鑒國(guó)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)”是改革開(kāi)放以來(lái)國(guó)人最熟悉的詞句之一，但歷史告訴我們，所謂先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)是有其具體使用環(huán)境和條件的，離開(kāi)環(huán)境和條件，片面強(qiáng)調(diào)所謂經(jīng)驗(yàn)的先進(jìn)性，無(wú)疑太過(guò)教條主義。就拿國(guó)外養(yǎng)老金投資管理來(lái)說(shuō)，投資風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（尤其是股票、債券）當(dāng)是必然選擇，但發(fā)達(dá)國(guó)家養(yǎng)老金投資風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)是有其環(huán)境作保障的，比如資本市場(chǎng)的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移制度、惡意搶購(gòu)制度，都最大限度地約束了金融資產(chǎn)的發(fā)行主體，使其無(wú)法回避追求所有者（投資者）利益最大化，從而盡可能地保證了投資者財(cái)富的保值效應(yīng)。一旦發(fā)行主體無(wú)法做到這一點(diǎn)，嚴(yán)格的市場(chǎng)制度所造就的所有權(quán)轉(zhuǎn)移機(jī)制就會(huì)出來(lái)發(fā)揮作用，將發(fā)行人的資源支配權(quán)轉(zhuǎn)移到那些能提高效率從而能保證投資者利益的經(jīng)營(yíng)者手中。在這樣的市場(chǎng)環(huán)境中，這種養(yǎng)老金的管理經(jīng)驗(yàn)確是先進(jìn)的，值得借鑒。
　　我當(dāng)然希望中國(guó)的資本市場(chǎng)也能成為投資者利益最大化的理想世界，為諸如養(yǎng)老金一類的社會(huì)保障基金提供“自然的”保值機(jī)制，然而現(xiàn)實(shí)的情況卻似乎與理想的前提相去甚遠(yuǎn)。在一個(gè)連普通投資者的利益都得不到保證的市場(chǎng)環(huán)境中，拿什么保證養(yǎng)老金？由于產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移制度的缺失造成資源效率的低下，滬深股市投資收益率極低。效率永遠(yuǎn)與價(jià)值正相關(guān)。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)早期尚可以市場(chǎng)紅利作支撐，但進(jìn)入轉(zhuǎn)型期，隨著市場(chǎng)紅利的逐漸消失，效率對(duì)價(jià)值的影響機(jī)制就逐漸發(fā)揮作用了。而制約效率的最主要因素就是產(chǎn)權(quán)制度的僵化。
　　養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資股市，主要由兩種方式：一是投資股指，以期獲得與股市同步的增長(zhǎng)來(lái)實(shí)現(xiàn)保值。但正如前面分析的，由于A股市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)未能解決效率問(wèn)題，因而指數(shù)（其實(shí)就是整個(gè)資本市場(chǎng)的價(jià)值）增長(zhǎng)緩慢，無(wú)法保證養(yǎng)老金的保值、增值需求。二是“對(duì)沖性”投資，即投資到與未來(lái)養(yǎng)老保險(xiǎn)支出呈對(duì)沖關(guān)系的股票中，比如醫(yī)療、社會(huì)保障產(chǎn)品等股票。一旦養(yǎng)老保險(xiǎn)在這方面的支出增加，就勢(shì)必意味著這類上市公司收益增加，在既定風(fēng)險(xiǎn)水平不變的情況下，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金在這方面的投資要么增加分紅，要么實(shí)現(xiàn)股價(jià)增長(zhǎng)，或者兩者兼而有之，無(wú)論哪種情況（只要比例調(diào)整適中），養(yǎng)老金都可獲得足夠補(bǔ)償，從而間接實(shí)現(xiàn)了保值增值的目的。
　　然而，后一種情況在現(xiàn)有A股市場(chǎng)環(huán)境下很難實(shí)現(xiàn)，一方面是上市公司分紅沒(méi)有保障，就算與養(yǎng)老金支出正相關(guān)的上市公司從社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)支出中賺了錢(qián)，也不見(jiàn)得給投資者分紅，養(yǎng)老金當(dāng)然也不例外。另一方面，由于A股市場(chǎng)沒(méi)有正規(guī)的搶購(gòu)制度，從養(yǎng)老金支出中賺了錢(qián)的上市公司照樣可能由于管理不善等多方面原因無(wú)法實(shí)現(xiàn)市值增長(zhǎng)，養(yǎng)老金的投資照樣無(wú)法得到補(bǔ)償。
　　所以說(shuō)，以當(dāng)前A股市場(chǎng)的制度安排狀況，確實(shí)不適合養(yǎng)老保險(xiǎn)基金進(jìn)入。那么，養(yǎng)老金又如何來(lái)實(shí)現(xiàn)保值增值呢？看來(lái)不得不把上述過(guò)程倒過(guò)來(lái)了，按照資本市場(chǎng)的說(shuō)法，你不必建工廠（因?yàn)檫@需要很專業(yè)的知識(shí)），更不必建很多工廠（因?yàn)槟切枰�很多資金），你只需要投資不同上市公司的股票就能實(shí)現(xiàn)你的理想。而現(xiàn)在我們得說(shuō)，由于A股市場(chǎng)的不成熟，養(yǎng)老基金還是不要投資股票了，不妨試著建立一些醫(yī)院、養(yǎng)老院（或者老年公寓）這樣的具體設(shè)施吧，這同樣可以達(dá)到保值增值的效果。
　　同樣借鑒國(guó)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，比如在美國(guó)，很多中小型醫(yī)療保險(xiǎn)公司就通過(guò)買(mǎi)斷醫(yī)院治療權(quán)的方式來(lái)對(duì)沖額外支出上漲風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)檫@些醫(yī)療權(quán)實(shí)質(zhì)上就是一項(xiàng)醫(yī)療支出的買(mǎi)方期權(quán)，當(dāng)保險(xiǎn)索賠增加時(shí)，賠付并未增加，因?yàn)槟阋奄I(mǎi)下醫(yī)院的治療權(quán)。起初的投入就相當(dāng)于期權(quán)費(fèi)，你的支出以此為界不再增加，這樣就可以大大降低醫(yī)療保險(xiǎn)公司所承受的超額支出風(fēng)險(xiǎn)。
　　沿著這樣的思路，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金也可以與醫(yī)療機(jī)構(gòu)、老年公寓（以及其他可能涉及未來(lái)支出的機(jī)構(gòu)）簽訂一系列合約，以每年固定支出買(mǎi)入未來(lái)享受服務(wù)的權(quán)力，從而對(duì)沖掉基金縮水所帶來(lái)的入不敷出的風(fēng)險(xiǎn)。
　　當(dāng)然，我們最大的愿望依然是等到滬深股市真正成熟到發(fā)達(dá)市場(chǎng)水平時(shí)，養(yǎng)老金依然會(huì)選擇股市，畢竟從技術(shù)上講，這是最簡(jiǎn)單、最容易的保值增值方式。真所謂“沒(méi)有肥沃的土地，再好的種子也結(jié)不出果實(shí)”，那就讓我們一起來(lái)期待A股市場(chǎng)的發(fā)展吧。