中國外匯占款連續(xù)三個月下降，市場大多給予負(fù)面解讀，認(rèn)為熱錢流出對中國經(jīng)濟(jì)的沖擊可能加大。其實，從另一個角度看，外匯占款下降恰恰給了央行貨幣對沖操作“減負(fù)”和“解套”的機(jī)會，有利于有效穩(wěn)步推進(jìn)各項匯率機(jī)制改革。
外匯占款的減少除了外貿(mào)順差進(jìn)一步下滑之外，最直接的原因就是在歐債危機(jī)愈演愈烈以及國際金融市場持續(xù)動蕩下，資金避險動機(jī)增強(qiáng)，投資風(fēng)險偏好下降，海外資金開始撤出新興市場。這使我國曾經(jīng)持續(xù)出現(xiàn)熱錢大規(guī)模流入的壓力得到緩解，而更積極的意義是給中國的貨幣政策自主性打開了空間。
多年來，外匯儲備迅速增長導(dǎo)致外匯占款激增，嚴(yán)重改變了我國貨幣供應(yīng)結(jié)構(gòu)。在1994年外匯管理體制改革以前，我國基本上通過國內(nèi)信貸來投放基礎(chǔ)貨幣，外匯占款僅占很小的一部分，約為26.4%。在實施結(jié)售匯制度以后，央行為避免匯率的劇烈波動，采用發(fā)行基礎(chǔ)貨幣的方式來購買商業(yè)銀行持有的外匯頭寸。特別是隨著外匯儲備的持續(xù)增長以及“沖銷干預(yù)”政策的實施，外匯占款大幅飆升，外匯占款增量占央行基礎(chǔ)貨幣的增量比例也越來越高，2005年突破100%，2009年達(dá)到134%。面對持續(xù)快速增長的外匯儲備，貨幣當(dāng)局不斷使用貨幣沖銷工具，而沖銷政策嚴(yán)重影響了貨幣政策的獨立性。
央行貨幣沖銷的成本也相當(dāng)高昂。外匯占款比例不斷提高致使沖銷操作的空間逐漸變小，央行通過提高存款準(zhǔn)備金要求、發(fā)行央行債券或兩者兼用，去“沖銷”這些額外的結(jié)余以遏制貨幣增長。央行如此大規(guī)模對沖操作已持續(xù)八年，截至2010年，對沖率約80%，2010年全年因外匯占款引致的基礎(chǔ)貨幣投放就超過3萬億。由于央行要對沖的不單是當(dāng)年的外匯占款，而是歷年累積的外匯占款，因此壓力越來越大，沖銷成本也越來越高昂。
如果以沖銷成本計算，由于國內(nèi)利率高于國外利率，意味著發(fā)行央行票據(jù)支付的利率水平高于外匯資產(chǎn)的利率水平，從而使得外匯資產(chǎn)與人民幣之間的利差所引起的沖銷成本為負(fù)值，即國內(nèi)外利差實際上造成了外匯沖銷的虧損。更讓貨幣當(dāng)局棘手的是，不斷激增的外匯占款直接導(dǎo)致國內(nèi)通脹壓力加大，這也就是國內(nèi)信貸和貨幣持續(xù)收緊但通脹壓力依然上行的重要原因。
因此，對于當(dāng)前外匯占款下降的解讀需有長遠(yuǎn)的眼光，總體看來，熱錢流出的風(fēng)險總體可控。隨著未來全球極端風(fēng)險事件出現(xiàn)的可能性上升，外匯占款持續(xù)下降的趨勢還將延續(xù)，中國應(yīng)把精力更多地用于穩(wěn)步推進(jìn)匯率形成機(jī)制改革，利用當(dāng)前外匯市場供求趨于平衡的機(jī)會，增大人民幣彈性，真正增強(qiáng)中國的貨幣主權(quán)。