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　　債券市場(chǎng)似乎已經(jīng)是進(jìn)退兩難。在這塊最貼近宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和政策的市場(chǎng)上，信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)性風(fēng)險(xiǎn)等均已紛紛露出水面，市場(chǎng)各方人士翹首期待“黑天鵝”早日到來(lái)，快點(diǎn)過(guò)去。
　　國(guó)內(nèi)市場(chǎng)“黑天鵝”第一次振動(dòng)雙翼，源于6月底的城投債風(fēng)波。接力棒在7月份由鐵道債接過(guò)。緊接著，城投債風(fēng)波蔓延至企業(yè)債市場(chǎng)。6、7月份流動(dòng)性的異常緊張，又將“黑天鵝預(yù)期”轉(zhuǎn)嫁至中短期限的利率債、信用債等。8月至今，可轉(zhuǎn)債又陷入了漫漫長(zhǎng)夜。
　　一級(jí)市場(chǎng)新發(fā)債券近幾個(gè)月來(lái)也是慘淡經(jīng)營(yíng)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，由證監(jiān)會(huì)主管的公司債，9月初至今僅發(fā)行了1只，而8月、7月和6月則各發(fā)行了15只、13和8只。由發(fā)改委主管的企業(yè)債，9月份也僅發(fā)行了1只，8月、7月及6月則各發(fā)行了5只、6只和18只。新發(fā)行銳減及成交低迷背后的邏輯，恰在于二級(jí)市場(chǎng)收益率持續(xù)攀升向一級(jí)市場(chǎng)的傳導(dǎo)。
　　“黑天鵝”是否已經(jīng)快要飛抵？我更傾向于否定。筆者的判斷是：這只“黑天鵝”正在半途，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)釋放也遠(yuǎn)未結(jié)束。
　　最新統(tǒng)計(jì)顯示，各類品種、各種期限的債券融資成本均有所上升。縱向比較不難發(fā)現(xiàn)，6月以來(lái)收益率最高的前三位皆為AA級(jí)，時(shí)間則均為今年9月份。這無(wú)疑表明，信用風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)交織之下，市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)估值將繼續(xù)上行的預(yù)期仍非常強(qiáng)烈。
　　剛剛發(fā)生的山東海龍事件再度將市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂推向了高潮。該事件緣于聯(lián)合資信評(píng)估公司調(diào)降ST海龍信用等級(jí)。信用違約風(fēng)險(xiǎn)的上升，令資本市場(chǎng)心驚膽戰(zhàn)。筆者認(rèn)為，信用風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生并不能脫離經(jīng)濟(jì)基本規(guī)律，近來(lái)市場(chǎng)對(duì)一系列負(fù)面消息的反應(yīng)或超調(diào)或不足，均體現(xiàn)了投資者對(duì)明年上半年經(jīng)濟(jì)仍存在下行風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。
　　實(shí)際上，今年以來(lái)市場(chǎng)技術(shù)性風(fēng)險(xiǎn)也在日益抬頭，但這一點(diǎn)并未受到市場(chǎng)應(yīng)有的重視。由中債登公司負(fù)責(zé)的短期融資券登記結(jié)算業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)至上海清算所集中辦理。新清算機(jī)構(gòu)在操作上的完善需要一個(gè)過(guò)程，其導(dǎo)致的整體流動(dòng)性偏弱也將繼續(xù)抑制市場(chǎng)交投。這問(wèn)題與其它不利因素形成疊加，給市場(chǎng)增加了新的風(fēng)險(xiǎn)。
　　值得注意的是，具有國(guó)家信用的、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)債，如今也受到了一些波及。除了其現(xiàn)券收益率繼續(xù)上行外，整個(gè)利率債券收益率曲線的“惡劣”扁平化趨勢(shì)也正在蔓延。
　　這里有一個(gè)鮮活的例子，筆者在與貨幣市場(chǎng)交易員交流時(shí)了解到，已有部分風(fēng)控較嚴(yán)格的銀行，對(duì)做回購(gòu)的質(zhì)押券折扣率提出了更高的要求。一般來(lái)說(shuō)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率債券都是按照“市價(jià)”折扣實(shí)行的，即100元票面的券如果市價(jià)是98元，就按照98折操作。但最近華東地區(qū)某家銀行對(duì)10年期國(guó)債的折扣率竟已多至7折，可見(jiàn)銀行機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度在上升。
　　不過(guò)，正如一個(gè)硬幣的正反兩面一樣，目前中國(guó)債券市場(chǎng)投資者對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂增加，也在一定程度上體現(xiàn)了我國(guó)資本市場(chǎng)的日益成熟。畢竟在歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家的市場(chǎng)中，債券違約事件并算不上是什么大事�？梢韵嘈牛�近期屢屢出現(xiàn)的信用風(fēng)險(xiǎn)事件，將有利于促進(jìn)我國(guó)監(jiān)管部門出臺(tái)更貼近市場(chǎng)的游戲規(guī)則。這樣看來(lái)，“壞事”也有可能變?yōu)楹檬隆?!--/enpcontent-->