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針對目前新股發(fā)行中出現(xiàn)的問題，筆者的意見是，詢價機制需要盡快完善，而且新股發(fā)行機制也不妨嘗試一下多樣化。
我國《證券發(fā)行與承銷管理辦法》第五條規(guī)定，首次公開發(fā)行股票，應通過向特定機構投資者詢價的方式確定股票發(fā)行價。新股詢價過程就是新股發(fā)行價格發(fā)現(xiàn)的過程，機構投資者在其中扮演著重要角色，詢價機制正確實施的前提就是機構投資者、發(fā)行人、承銷商等市場主體能歸位盡責，但A股市場作為新興市場，新股發(fā)行中出現(xiàn)各種問題實屬正常。
發(fā)達國家股市選擇累計投標詢價機制，是因為市場主體各盡其責，尤其機構投資者占主導地位。比如美國機構投資者持有的股票市值比例超過上市股票總市值的80％。在此類市場中，承銷商與機構投資者形成了長期合作伙伴關系，而承銷商與擬上市公司只有短期關系，所以承銷商甚至有壓低發(fā)行價的動機，因為投行首先要讓合作伙伴賺錢。前段時間，在紐交所上市的當當網(wǎng)發(fā)行價被壓低，發(fā)行人與投行之間在微博上發(fā)生罵戰(zhàn)，就是市場環(huán)境使然。
A股市場散戶投資者比例較高，戶頭遠超機構投資者，持有實際流通股的金額與機構投資者也基本是半對半關系。按《證券發(fā)行與承銷管理辦法》第二十四條，公開發(fā)行股票數(shù)量少于4億股的，配售數(shù)量不超過本次發(fā)行總量的20%，這樣，機構投資者20%的網(wǎng)下申購量就可決定網(wǎng)上80%申購量的發(fā)行價，杠桿效應極大，為發(fā)行人、承銷商留下巨大運作空間，這應該是中小板、創(chuàng)業(yè)板等小盤公司發(fā)行價常常奇高的一個原因。
其實，國際上IP0
發(fā)售機制不僅包括累計投標詢價機制，也包括固定價格機制、投標或拍賣機制甚至還有混合發(fā)售機制等。固定價格機制（公開發(fā)售機制）主要是承銷商事先根據(jù)一定標準確定發(fā)行價，之后再由投資者申購。拍賣機制則根據(jù)投標人最終所支付的價格分為歧視價格拍賣(投標人最終所支付價格為自己所報價)和統(tǒng)一價格拍賣(所有投標人最終所支付價格為同一價格)等形式。混合機制是由累計投標詢價機制、固定價格機制、拍賣機制結合而來。
因此，借鑒國際經(jīng)驗，A股市場的新股發(fā)行可以嘗試多樣化，筆者有三種思路。
一是完善目前的新股發(fā)行詢價制。嚴格限制保薦人或券商提前入股也即直投比例，經(jīng)過“詢價與定價”程序確定發(fā)行新股價后，規(guī)定由承銷商按發(fā)行定自行認購承銷總額10%左右的股票，并設置兩年左右的限售期，剩余部分再向各類投資者公開發(fā)售，以改變承銷商對發(fā)行人一邊倒現(xiàn)狀。
二是允許新股發(fā)行實行固定價格機制。雖然發(fā)達國家(地區(qū))基本以累計訂單詢價機制作為主要發(fā)行定價機制，但新興市場國家(地區(qū))則絕大多數(shù)以固定價格機制為主，這個機制比較適合于股票發(fā)行主要依賴中小投資者的市場。有人對26個新興市場作過統(tǒng)計，其中61.54%采用了固定價格機制，只有30.77%采用了累計訂單詢價機制。
三是試行拍賣機制。我國《公司法》第一百二十七條規(guī)定：“同次發(fā)行的同種類股票，每股的發(fā)行條件和價格應當相同”，因此，歧視價格拍賣在我國法律上被禁止，但我們可嘗試統(tǒng)一價格拍賣。實際做法是：投資人按集中競價原則，以不低于發(fā)行人或承銷商宣布的發(fā)行底價申報購入價和購買股數(shù)，申購結束后，承銷商對申報價由高到低排序，累計申購數(shù)量達到新股發(fā)行數(shù)量的價位就是新股發(fā)行價，所有投標人最終按這個統(tǒng)一價支付股金。當然這需要考慮同時滿足交易所對公司公開發(fā)行后股東人數(shù)的要求，還有股權分布等方面的要求。
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