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中國的投資者正在焦急地等待通脹下降的時刻,一旦通脹下降,調(diào)控就能放松,市場人氣就會高漲。債市的投資者已經(jīng)等不及了，盡管收益率曲線已經(jīng)保持在極平坦的狀態(tài)，但投資者仍然表現(xiàn)出對中長期債券的興趣，股市保持了溫和上行的趨勢，盡管投資者對后市仍存分歧，但外資大行已經(jīng)開始為中國A股搖旗吶喊。
為什么通脹在下半年會下降？普遍的理由是，第一，3季度起CPI同比的翹尾因素大幅下降，因此，CPI同比增幅的數(shù)字會下降，第二，經(jīng)濟(jì)增長在2011年1季度已經(jīng)回落，不斷加碼的調(diào)控一定會讓經(jīng)濟(jì)增長繼續(xù)回落，經(jīng)濟(jì)增長的回落意味著總需求的回落，從而通脹水平將下降。
第一個理由是CPI前高后低論的始作俑者，2010年也是同樣的情況，而良好的愿景并沒有實現(xiàn)。使用CPI同比增幅來描述通脹的程度本來就可以算是“中國特色”的指標(biāo)，在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中，CPI環(huán)比季調(diào)折年率更為普遍，這樣的數(shù)據(jù)反映了物價最新的變化，而不會讓前一年物價變化的所謂翹尾因素影響對當(dāng)前通脹水平的判斷。近期的物價壓力是上升而非下降了，食品價格出現(xiàn)季節(jié)性回落，但回落幅度比往年小得多，豬肉價格淡季不淡，出現(xiàn)持續(xù)上漲，盡管豬糧價格比已經(jīng)超過7的較高水平，但生豬存量的回升相當(dāng)緩慢，根本不足以降低近期的豬肉價格，而瘦肉精事件幾乎沒有影響豬肉價格的上漲趨勢，在全球糧食庫存較低的環(huán)境下，糧食價格持續(xù)上漲，飼料價額的上漲又助推肉類價格的繼續(xù)上漲。成品油價僅僅上調(diào)了應(yīng)調(diào)升幅度的50%，北京出租車費緊跟著上漲，抬升的房租也很快體現(xiàn)在非食品CPI的上漲中。
第二個理由貌似非常有力且合理，我們的確觀察到1季度中國經(jīng)濟(jì)增長速度出現(xiàn)下滑，但實際上下滑的幅度非常有限，約是2010年2季度下滑程度的一半。并且，中國工業(yè)企業(yè)利潤率正在歷史上較高的水平，且資本回報率仍在不斷上升，制造業(yè)投資也在加速擴(kuò)張。當(dāng)前固定資產(chǎn)投資增速下滑主要是政府主導(dǎo)的應(yīng)對金融危機(jī)的刺激性投資接近尾聲造成的，而私人部門的投資增長已經(jīng)開始啟動，這表明中國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生增長動力增長恢復(fù)。而地方政府的投資沖動不是下降了，而是在提高，1000萬套保障性住房建設(shè)，必須在10月底前動工，這意味著地方政府主導(dǎo)的投資最晚3季度將會出現(xiàn)明顯上升，如果不對資金面予以控制，那么中國投資增速會上升而并非下降，其根本原因在于私人部門和政府都有很強(qiáng)的投資沖動，且資產(chǎn)負(fù)債表具備進(jìn)一步擴(kuò)大的可能。
中國的通脹大都是有國際背景的，中國的經(jīng)濟(jì)周期深深地受到國際經(jīng)濟(jì)變化的影響。當(dāng)前，歐美經(jīng)濟(jì)的顯著復(fù)蘇和流動性寬松的環(huán)境帶來的全球通脹壓力上升，中國難以獨善其身。實際上2010年2季度中國通脹壓力的減輕不單是中國內(nèi)需下降造成的，也受到美國經(jīng)濟(jì)增速滑落影響，但是，2011年2季度，我們難以看到這樣的減速。中期趨勢上看，通脹和經(jīng)濟(jì)都在上行期。
中國的流動性緊縮程度一直是與經(jīng)濟(jì)增長速度關(guān)系密切，而利率則與通脹水平關(guān)系更為密切，這意味著1季度經(jīng)濟(jì)的回落可能換來流動性暫時較為寬松的2季度，但利率環(huán)境仍然處在上升通道之中，2季度債市應(yīng)是淺嘗輒止的市場行情，而如果企業(yè)利潤率能夠與利率上升的速度保持一致，那么股市行情或許還有希望。
如果放眼未來3-5年，中國一面面臨著勞動力供給下降，一面面臨著貨幣信用增長較快的環(huán)境，這好比燒的菜越來越少，而火卻是一直很旺，通脹在這樣的環(huán)境下非常容易持續(xù)上漲，既有結(jié)構(gòu)性的因素，又有需求面的因素。面對通脹的上升，利率必須不斷隨之上升，那么未來中國面臨的利率可能不再是上一個10年的均值2%左右，而可能升至4%，而峰值可能超過5%（存款利率），如果你看看日韓的經(jīng)驗就不會再錯愕了。準(zhǔn)備好迎接高利率時代吧。
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