我國的貨幣供應(yīng)量（M2）占GDP的比重遠(yuǎn)高于國際平均水平；貨幣信貸、貿(mào)易順差額大等的累加效應(yīng)有了一定質(zhì)變，同時又有新的加劇通脹因素出現(xiàn)——勞動力成本提高，于是，顯性通脹就比較突出了。貨幣政策到底是應(yīng)該盯住物價指數(shù)（CPI），還是應(yīng)該考慮經(jīng)濟增長乃至就業(yè)等多重目標(biāo)？我國CPI指數(shù)存在種種缺陷，央行可盯住核心CPI通脹，將其作為利率政策的決策依據(jù)。
隨著消費物價指數(shù)的急劇攀高，通脹已成為各方關(guān)注的焦點，而加息的呼聲和預(yù)期也隨之增強。那么加息真的就是靈丹妙藥嗎？
通貨膨脹，說到底還是貨幣現(xiàn)象。在這次通脹中，我國市場無疑受到前后夾擊。一方面是以美國為首的量化寬松政策，貨幣供給大幅超過貨幣需求，累積的效果往往表現(xiàn)為貨幣貶值和物價上漲，我國正在受到這種傷害；而另一方面，則是我國長期實行的低利率以及刺激經(jīng)濟政策，導(dǎo)致信貸投放過多、外匯占款過大，國內(nèi)流動性加劇。也導(dǎo)致用工工資上升導(dǎo)致生產(chǎn)成本上升、通過生產(chǎn)價格指數(shù)上漲帶動居民消費價格指數(shù)上漲。
2000年以后，我國的貨幣供應(yīng)量（M2）占GDP的比重都在150%以上，遠(yuǎn)高于國際平均水平。到去年末，我國的貨幣供應(yīng)量為72.58萬億，貨幣供應(yīng)量占GDP的比重約為190%，而當(dāng)前很多國家的這一比重都僅為100%多一點。GDP反映的是當(dāng)年創(chuàng)造的新財富的增加值，貨幣供應(yīng)量實際上是當(dāng)年的可用貨幣量，這個指標(biāo)一直居高不下，說明我國的貨幣供應(yīng)量是超過當(dāng)前經(jīng)濟發(fā)展所需水平，說明我國客觀上存在著通貨膨脹。如今，貨幣信貸、貿(mào)易順差額大等的累加效應(yīng)有了一定質(zhì)變，同時又有新的加劇通脹因素出現(xiàn)——勞動力成本提高，于是，顯性通脹就比較突出了。
貨幣政策到底是應(yīng)該盯住物價指數(shù)（CPI），還是應(yīng)該考慮經(jīng)濟增長乃至就業(yè)等多重目標(biāo)？央行目前處于兩難之中。貨幣政策可以使用的工具是有限的。如果貨幣政策多目標(biāo)，那么它遇到兩難問題的幾率就很大，貨幣政策的規(guī)則就很不清晰，決策的主觀性就比較大，因此市場主體就很難形成一個穩(wěn)定的對貨幣政策的預(yù)期。
同時，我國CPI指數(shù)存在種種缺陷，其系統(tǒng)樣本與體系還在沿用1992年確定的地域網(wǎng)點和品類權(quán)重。1992年至今，消費結(jié)構(gòu)發(fā)生了根本性變化，CPI指數(shù)還按照舊有的套路，其中我國的居住類消費，在CPI中所占權(quán)重只有13%左右，基數(shù)非常低，這導(dǎo)致居住類消費反映到CPI上難免會出現(xiàn)偏差。
無疑，加息對于減少新的貸款投放、穩(wěn)定社會儲蓄心理、改善通脹預(yù)期有較好的引導(dǎo)作用，但當(dāng)前情況下卻受到一定限制。
在通脹高企的情況下，人們普遍認(rèn)為應(yīng)該通過及時的加息讓利手段，來減少國民財富的損失，來緩解企業(yè)競爭力下滑的問題。但是，政府決策部門擔(dān)心今天在內(nèi)外形勢十分復(fù)雜的情況下，加息實際上承擔(dān)了美歐國家定量寬松貨幣政策給世界經(jīng)濟所造成的市場風(fēng)險乃至第二次探底的經(jīng)濟風(fēng)險。而讓利給出口為主的國內(nèi)企業(yè)，國家又擔(dān)心會惹來貿(mào)易摩擦的麻煩，甚至在與外商價格談判的時候，也讓別人利用自己的定價能力來搭中國政府“補貼”的便車。
外匯占款方面。一方面，加息將進一步吸引外匯的流入，反而增加外匯占款的被動增加；另一方面外匯流入對匯率政策更為敏感，在人民幣每年升值3%至5%的預(yù)期下，提高貸款利率難以抑制進出口產(chǎn)業(yè)的信貸和投機沖動。
國內(nèi)貸款方面。由于目前貸款利率總體不高，加上企業(yè)經(jīng)營效益良好，企業(yè)仍有較強的貸款沖動；而以居民來看，盡管他們受較強財務(wù)硬約束影響本應(yīng)對連續(xù)的利率提高有一定的市場敏感而減少貸款，但事實證明，在通貨膨脹預(yù)期沒有被扭轉(zhuǎn)之前，他們也不會減少對貸款的需求。
西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟體的中央銀行大都努力提高其自身的可信度和透明度，通過發(fā)布或遵循明確的政策規(guī)則，引導(dǎo)市場對其貨幣政策和利率政策做出合理的預(yù)期。以利率政策為例，西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟體的中央銀行大都是以“核心CPI”通脹為決策依據(jù)，并采取前瞻性的決策規(guī)則。央行盯住核心通脹的原因，是因為CPI中的非核心部分，即食品和能源的波動性很強，主要受供應(yīng)沖擊或國際市場的影響，不是國內(nèi)利率政策所能調(diào)節(jié)的。而利率政策主要是通過影響國內(nèi)需求來調(diào)節(jié)價格壓力，其效果主要反映在核心通脹里。當(dāng)出現(xiàn)了非核心通脹上漲時，央行加息并不能緩解通脹壓力，反而有可能對核心通脹部分造成不必要的沖擊。
從這個意義上講，我國央行也可以考慮盯住核心CPI通脹，將其作為利率政策的決策依據(jù)，并公開向大眾宣布，以此引導(dǎo)市場預(yù)期。也就是說，將來央行加不加息，不是取決于整體的CPI通脹，而是取決于核心CPI通脹。如果我們央行的利率政策今后以核心通脹作為決策依據(jù)，利率政策的決策就會有一個客觀的依據(jù)，這樣可以減少決策的主觀性和隨意性，也可以減少利率政策的兩難性。同時，市場主體對加息減息的預(yù)期會相對穩(wěn)定和統(tǒng)一，這會幫助家庭、企業(yè)和金融機構(gòu)作出理性的投資、消費和借貸決策，避免經(jīng)濟行為出現(xiàn)不必要的混亂和波動。
抑制通貨膨脹顯然是當(dāng)前貨幣政策的重中之重。巴曙松曾經(jīng)表示，提高商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金率，加強公開市場操作等數(shù)量工具的效用可能優(yōu)于調(diào)整利率等價格工具。特別是在美元、歐元、日元等國際主要貿(mào)易貨幣的利率接近零的情況下，大幅加息很可能吸引熱錢流入中國。
成本推動型的通貨膨脹不是較短時間內(nèi)能夠解決的。在美元貶值和國際商品價格大幅上漲情況下，輸入型通脹在所難免，通脹預(yù)期也不會因為加息而改變。因此，利率政策的選擇需要格外慎重，更多地應(yīng)體現(xiàn)出對通脹預(yù)期的引導(dǎo)，而不能簡單地追求真實利率正與負(fù)。