2010年初，世界經(jīng)濟(jì)迅速反彈，人們以為金融危機(jī)已經(jīng)遠(yuǎn)去，然而就在此時(shí)，金融危機(jī)以來的反危機(jī)的擴(kuò)張性財(cái)政政策和貨幣政策的后遺癥也開始逐步顯現(xiàn)：以政府部門的“杠桿化”抵消民間部門“去杠桿化”；以大規(guī)模貨幣刺激彌補(bǔ)金融機(jī)構(gòu)與金融市場(chǎng)融資功能的“失血”，并沒有解決金融危機(jī)的深層次根源，卻引發(fā)了金融風(fēng)險(xiǎn)的財(cái)政化和金融風(fēng)險(xiǎn)的貨幣化，其中2010年上半年的歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)和下半年的“貨幣混戰(zhàn)”成為影響全球金融穩(wěn)定的兩大主導(dǎo)力量。
| |
“財(cái)政化金融風(fēng)險(xiǎn)”成為主導(dǎo) |
2010年一季度國(guó)際金融市場(chǎng)最大的熱點(diǎn)，莫過于希臘債務(wù)危機(jī)拉響了各國(guó)主權(quán)政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的警報(bào)，全球金融風(fēng)險(xiǎn)重心移至歐洲。為應(yīng)對(duì)危機(jī)，各國(guó)普遍實(shí)施力度空前的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，加大了舉債力度，然而大規(guī)模擴(kuò)張性財(cái)政政策使許多發(fā)達(dá)國(guó)家由來已久的財(cái)政脆弱性問題日益凸顯，導(dǎo)致主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷積聚。主權(quán)債務(wù)問題正成為困擾發(fā)達(dá)國(guó)家的普遍性難題，并成為二戰(zhàn)后發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的政府負(fù)債率上升最快，波及范圍最廣的一次。根據(jù)OECD估計(jì)，西方發(fā)達(dá)國(guó)家反周期的財(cái)政支出幾乎占赤字增加量的1/3，發(fā)行4.5萬(wàn)億美元的債務(wù)，幾乎等于此前5年年均債務(wù)發(fā)行量的3倍。財(cái)政赤字水平較危機(jī)前都大幅提高，負(fù)債水平普遍比危機(jī)前的2007年提高了15%-20%。
2009年12月，三大主要信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)惠譽(yù)、標(biāo)準(zhǔn)普爾和穆迪紛紛調(diào)降希臘的長(zhǎng)期主權(quán)信用評(píng)級(jí)。2010年4、5月間，危機(jī)進(jìn)一步蔓延至“歐豬五國(guó)”，并引發(fā)全球金融市場(chǎng)多米諾骨牌效應(yīng)：對(duì)財(cái)政的長(zhǎng)期可持續(xù)性的擔(dān)心已經(jīng)轉(zhuǎn)化為主權(quán)融資市場(chǎng)的壓力，全球資金避險(xiǎn)情緒再度緊張，全球金融市場(chǎng)再度大幅震蕩。其中，歐洲貨幣遭受投機(jī)沖擊，一度跌至四年新低，歐元深陷貨幣信用危機(jī)，歐洲和IMF啟動(dòng)聯(lián)合金融救援機(jī)制。不過，后來盡管宣布的歐洲金融穩(wěn)定機(jī)制與歐洲中央銀行的證券購(gòu)買計(jì)劃有助于部分地緩解了歐元區(qū)債券市場(chǎng)較為嚴(yán)重的壓力，但這種效果最近已經(jīng)逐漸消失。8月以來，陷入主權(quán)債務(wù)危機(jī)的“歐豬五國(guó)”10年期國(guó)債收益率與德國(guó)國(guó)債收益率利差一路走高，除希臘外，皆已超過銀行壓力測(cè)試前水平，顯示市場(chǎng)對(duì)歐洲某些國(guó)家主權(quán)債務(wù)和銀行系統(tǒng)仍存有擔(dān)憂，主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍未遠(yuǎn)去。
| |
“貨幣化金融風(fēng)險(xiǎn)”影響更大 |
從今年第二季度開始，全球各國(guó)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐分化加劇，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇動(dòng)力明顯減弱，歐洲多國(guó)深陷主權(quán)債務(wù)危機(jī)，多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家面臨財(cái)政緊縮或財(cái)政重建的過程，新一輪量化寬松政策（QE2）呼之欲出。
全球四大央行（美、日、歐、英）延續(xù)貨幣擴(kuò)張的主基調(diào)，各國(guó)央行直接投放基礎(chǔ)貨幣，央行資產(chǎn)負(fù)債表迅速膨脹。以美聯(lián)儲(chǔ)為例，危機(jī)爆發(fā)至10月初，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模由2007年6月的8993億美元上升到目前的23131億美元，兩年多時(shí)間增長(zhǎng)了2.57倍。與美國(guó)相似，英國(guó)央行資產(chǎn)規(guī)模也增加了近一倍，歐洲央行和瑞士央行也擴(kuò)張了30%以上。受貨幣推動(dòng)，全球市場(chǎng)信心得以迅速恢復(fù)，全球流動(dòng)性過剩格局復(fù)又重現(xiàn)。衡量流動(dòng)性的3個(gè)月倫敦銀行間市場(chǎng)利率（LIBOR）與3個(gè)月美國(guó)國(guó)債利率差距的TED利差持續(xù)走低，6個(gè)月和12個(gè)月美元LIBOR利率分別為0.45%和0.77%，不及危機(jī)前的1/6。以M2口徑衡量，2000年，發(fā)達(dá)國(guó)家M2為4.5萬(wàn)億美元，2008年升至9萬(wàn)億美元，而今發(fā)達(dá)國(guó)家M2已升至10萬(wàn)億美元，全球流動(dòng)性甚至超過危機(jī)前的水平。
發(fā)達(dá)國(guó)家放縱的貨幣政策，擾動(dòng)了全球貨幣和匯率體系，以美國(guó)宣布即將啟動(dòng)第二輪“量化寬松”政策和日本央行直接干預(yù)匯市為標(biāo)志，下半年全球陷入由各國(guó)貨幣政策和匯率政策沖突而引發(fā)的動(dòng)蕩之中。發(fā)達(dá)國(guó)家深陷通縮之苦，試圖開閘放水，刺激通脹預(yù)期，這樣海量的貨幣涌向世界，新興經(jīng)濟(jì)體淪為資本逐利對(duì)象，資產(chǎn)泡沫被迅速吹大，一些不堪資本流入壓力的新興經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)開始行動(dòng)，試圖筑起高壘，阻止流動(dòng)性沖擊本國(guó)經(jīng)濟(jì)和本國(guó)貨幣穩(wěn)定。
10月初，泰國(guó)政府宣布，將對(duì)外資投資當(dāng)?shù)貍氖找嬲魇?5%的利得稅，旨在遏制熱錢過快涌入引發(fā)的劇烈市場(chǎng)波動(dòng)；而在中國(guó)香港，當(dāng)局近期推出了一攬子監(jiān)管措施，防止樓市出現(xiàn)泡沫化傾向；新加坡近期則通過擴(kuò)大本幣匯價(jià)波動(dòng)區(qū)間來應(yīng)對(duì)通脹威脅。在本輪干預(yù)中最為領(lǐng)先的巴西為了抑制熱錢流入過快，將對(duì)外資課征的所謂外國(guó)投資稅的稅率由4%上調(diào)至6%，政府同時(shí)調(diào)升外資在期貨市場(chǎng)交易保證金的稅率，由0.38%升至6%，一場(chǎng)新興經(jīng)濟(jì)體抵御國(guó)際資本沖擊的阻擊戰(zhàn)已經(jīng)打響。
回首2010，全球金融局勢(shì)為何會(huì)發(fā)生如此大的動(dòng)蕩？各國(guó)的決策者，特別是發(fā)達(dá)國(guó)家的決策者需要認(rèn)真的反思和警醒：事實(shí)上，為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)，擺脫經(jīng)濟(jì)低迷，“量化寬松”政策和財(cái)政刺激的逆勢(shì)擴(kuò)張，似乎更符合擺脫危機(jī)的需要。
然而，事實(shí)證明，救市政策的成本十分巨大，2010年以來反危機(jī)政策的后遺癥初步顯現(xiàn)，歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)、量化寬松政策及其各國(guó)之間的政策沖突而引發(fā)的貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)輪番上演，這恐怕不能歸咎于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和金融市場(chǎng)恢復(fù)過慢，為保證本國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和自身利益最大化而實(shí)施的不計(jì)成本的政策才是危機(jī)進(jìn)一步惡化的根源。