雖然備受業(yè)界關(guān)注的超日債兌付剛剛轉(zhuǎn)危為安，可伴隨新年前后信用事件的頻頻出現(xiàn)，當(dāng)前高收益?zhèn)鍓K的波動風(fēng)險仍在加大。
佳兆業(yè)美元債存違約風(fēng)險
隨著深圳房企佳兆業(yè)集團(tuán)控股有限公司貸款違約事件的發(fā)酵，當(dāng)前市場中對于其美元債券可能面臨兌付風(fēng)險的擔(dān)憂日漸升溫。
券商提供的數(shù)據(jù)顯示，佳兆業(yè)在海外共計發(fā)行債券32億美元，平均發(fā)行成本為9.64％，高于一般房企海外發(fā)債的平均成本，最近一筆債券將于2015年4月到期，有一定違約風(fēng)險。
“如果不是突發(fā)事件，佳兆業(yè)在國內(nèi)仍屬資質(zhì)較好的中大型房企，近幾年業(yè)務(wù)發(fā)展較快�！币晃蝗萄芯繂T告訴記者，“不過，公司近幾年以深圳及周邊的舊城改造類項目為主，開發(fā)周期長達(dá)5年以上，這使得企業(yè)資金壓力較大，必須確保業(yè)務(wù)穩(wěn)定、回款正常，才能實現(xiàn)兌付及時。一旦遇到突發(fā)事件，各種收入或回款性現(xiàn)金流就會出現(xiàn)斷裂，以致形成‘多米諾’骨牌效應(yīng)�！�
業(yè)內(nèi)人士指出，類似佳兆業(yè)這樣在海外融資的房企不在少數(shù)，近幾年更是呈現(xiàn)出暴發(fā)式增長。
來自中投證券的研究觀點亦指出，考慮到銀行對于房地產(chǎn)企業(yè)借款的收緊、國內(nèi)債券融資的限制以及去年下半年以來對于非標(biāo)業(yè)務(wù)的限制，加之房企的投資需求旺盛，在國內(nèi)的融資環(huán)境遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足需求的情況下，隨著美國QE3、日本量化寬松政策的推出，海外市場迎來超低利率環(huán)境，由此渴求資金的中國房地產(chǎn)市場便成為境外資金的投資標(biāo)的。資質(zhì)較好的房企紛紛在海外發(fā)債，近幾年呈暴發(fā)式增長。
值得一提的是，根據(jù)券商的不完全統(tǒng)計，2014年1-5月，中國房地產(chǎn)企業(yè)海外新發(fā)離岸債券創(chuàng)下132.74億美元的歷史新高。
然而，伴隨現(xiàn)階段風(fēng)險溢價的上升，未來房企海外融資的難度料有所加大。在佳兆業(yè)出事之前，國外市場就已經(jīng)對中國經(jīng)濟(jì)以及房地產(chǎn)市場充滿擔(dān)憂，海外發(fā)債風(fēng)險溢價逐步上升。對于同一發(fā)行人，舉例而言，碧桂園2014年5月發(fā)行的5年期5.5億美元債券，票息為7.875％，而碧桂園在2013年9月發(fā)行的8年期7.5億美元債券，票息僅為7.25％，兩者相差較大。
信用事件或更加頻繁
分析人士指出，佳兆業(yè)是繼華通路橋之后又一起并非由企業(yè)自身經(jīng)營問題引發(fā)，而是由非經(jīng)營性突發(fā)事件導(dǎo)致企業(yè)正常周轉(zhuǎn)能力喪失，從而陷入流動性困境的事件。
無疑，該案例再次反映出即使歷史經(jīng)營和財務(wù)狀況較好的民企，也可能受到突發(fā)事件的影響導(dǎo)致短期內(nèi)流動性陷入枯竭。
不僅如此，記者還觀察到，現(xiàn)階段關(guān)于信用債的負(fù)面評級調(diào)整同樣較多。這說明部分由行業(yè)景氣度和個券信用資質(zhì)惡化趨勢導(dǎo)致的評級下調(diào)仍未停止。多家券商預(yù)計，2015年產(chǎn)能過剩的強(qiáng)周期性行業(yè)負(fù)面評級行動次數(shù)料會維持較高水平。
來自中金公司的研究觀點指出，總體而言，盡管2015年債券市場發(fā)生系統(tǒng)性違約風(fēng)險的可能性很小，但信用事件對市場的沖擊料會比較頻繁。在企業(yè)基本面沒有根本好轉(zhuǎn)、銀行風(fēng)險偏好仍低、最差的一部分發(fā)行人再融資壓力依然很大的情況下，信用事件對于利差的階段性沖擊難以避免，相對來說，當(dāng)前應(yīng)更看好中高等級品種。
中銀國際方面亦表示，展望后市，在經(jīng)濟(jì)下行壓力不減、地產(chǎn)行業(yè)不確定性較高、信用債到期量大和景氣低迷行業(yè)信用風(fēng)險進(jìn)一步增大的背景下，信用事件有可能會更加頻繁地暴發(fā)，這對市場風(fēng)險偏好將帶來較大的負(fù)面影響。
“毋庸置疑，2015年可能是信用風(fēng)險更加凸顯的一年，宏觀經(jīng)濟(jì)增速的放緩，或使得需求難以出現(xiàn)大幅改善，因此產(chǎn)業(yè)債的信用風(fēng)險不容小覷。就目前來看，景氣低迷的行業(yè)主要是產(chǎn)能過剩行業(yè)——不僅包括鋼鐵、煤炭，機(jī)械化工等強(qiáng)周期行業(yè)中的部分子行業(yè)也將是風(fēng)險聚集地�！币晃簧绦薪灰讍T在接受記者采訪時直言，“此外，地產(chǎn)行業(yè)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈由于地產(chǎn)不確定性較高，也是風(fēng)險所在點。個人建議，投資者應(yīng)重點關(guān)注年季報時間段欠佳數(shù)據(jù)對市場預(yù)期和低迷行業(yè)債項估值帶來的沖擊�！�
回歸風(fēng)險定價思路
隨著佳兆業(yè)事件的發(fā)酵，房企在海外發(fā)債融資難度將進(jìn)一步加大，不排除部分房企會回歸國內(nèi)發(fā)行中短票和公司債以緩解融資壓力，此部分債券品種后期供給料會增加。
毫無疑問，伴隨年初債券市場供需狀況的改善，以及業(yè)界對貨幣政策寬松預(yù)期的升溫，當(dāng)前確實存在一定的交易性行情。
不過，“需要提醒投資者的是，現(xiàn)階段市場趨勢尚未形成�！眹┚矀芯繄F(tuán)隊分析師徐寒飛指出，“雖然現(xiàn)券收益率依然可能去挑戰(zhàn)前期低點，但總體延續(xù)底部震蕩格局仍是大概率事件，技術(shù)層面也隨時可能出現(xiàn)大幅反彈�！�
徐寒飛直言，現(xiàn)階段在包括融資改善、貨幣政策低于預(yù)期、匯率貶值壓力、經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)、商品反彈帶來的通脹預(yù)期等中期利空因素尚未消除的背景下，預(yù)計債券市場持續(xù)震蕩的概率依舊較高。
短期來看，券商普遍建議，投資者無須急于給市場行情下一個定性的結(jié)論，既要善于把握不多的交易機(jī)會，在市場過度興奮的時候，也需要及時兌現(xiàn)利潤。
至于高收益板塊，鑒于當(dāng)前市場仍面臨信用事件和流動性沖擊的“不定時炸彈”，則2015年該板塊恐怕難改震蕩波動格局。券商提醒，未來信用債投資必須盡快回歸風(fēng)險定價思路，在深入信用研究的基礎(chǔ)上以更精準(zhǔn)地?fù)駮r擇券獲取超額收益。
