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    2012年8月9日，境內(nèi)銀行間遠(yuǎn)期市場1年期人民幣對美元報收6.4608，境外不可交割遠(yuǎn)期市場（CNY NDF）和香港可交割遠(yuǎn)期市場（CNH DF）分別報收6.4190和6.4690，均高于當(dāng)日境內(nèi)銀行間即期詢價市場人民幣對美元收盤價（6.3590），美元升水幅度分別為1.6%、0.9%和1.7%。但是，遠(yuǎn)期人民幣匯率走弱主要反映當(dāng)前人民幣緊、美元松的本外幣利差，不能簡單視為人民幣貶值預(yù)期。
　　假定某個投資者持有100萬美元，1年期人民幣和美元利率（不區(qū)分借貸差異）分別為4%和2%，即期匯率為6.32（人民幣/美元），在比較人民幣和美元的收益率時，不僅考慮兩種貨幣的利率水平，還要考慮未來的匯率變動。道理很簡單：100萬美元存款一年后可得本息102萬美元；如果將100萬美元在即期外匯市場兌換為人民幣（632萬元）并存款一年后可得本息657.28萬元；至于未來一年后102萬美元和657.28萬元哪個更劃算，取決于當(dāng)時的即期匯率。顯而易見，當(dāng)未來匯率等于6.44（657.28/102）時，該投資者選擇存美元還是存人民幣的收益率均相同。未來匯率是不確定的，但現(xiàn)時遠(yuǎn)期外匯市場卻提供了可以交易的遠(yuǎn)期匯率。如果遠(yuǎn)期匯率偏離6.44（假定為6.40），就存在套利空間，基本套利方法為：將100萬美元在即期外匯市場兌換為人民幣（632萬元）并存款一年，同時買入1年期的遠(yuǎn)期美元；一年后人民幣存款本息可兌換美元102.7萬美元（632×1.04/6.40），比當(dāng)初美元存款多得0.7萬美元。
　　這個虛構(gòu)的故事在外匯市場實踐中就是經(jīng)典的遠(yuǎn)期匯率決定理論——利率平價（Interest Rate Parity）：兩種貨幣之間的遠(yuǎn)期匯率由利差決定，高息貨幣遠(yuǎn)期貼水（遠(yuǎn)期價格低于即期價格），低息遠(yuǎn)期升水（遠(yuǎn)期價格高于即期價格），反映了利差與匯差之間的對沖關(guān)系。
　　真實外匯市場的匯率走勢是否收斂于利率平價，還取決于利差以外的其他因素。但至少對于金融服務(wù)提供者的銀行業(yè)而言，如果遠(yuǎn)期定價明顯偏離于利差狀況，就可能成為套利者追逐的對象。觀察歐元對美元匯率（見下圖），即期外匯市場美元對歐元顯著走強(qiáng)，而遠(yuǎn)期外匯市場歐元對美元均為遠(yuǎn)期升水，但很少有人將此解釋為歐元對美元保持升值預(yù)期，僅僅是反映美元利率相對于歐元利率的高息水平。
　　境內(nèi)外人民幣遠(yuǎn)期外匯市場的定價同樣貼近利率平價。遠(yuǎn)期美元升水明顯，更多的是因為寬松美元條件下的低利率使然。如果不看清利率與匯率之間的內(nèi)在聯(lián)系，簡單地將遠(yuǎn)期美元升水視為人民幣貶值預(yù)期而拋人民幣、搶美元，將僅僅是收之東隅（匯差）、失之桑榆（利差）。