近日貨幣緊縮預(yù)期再度趨濃，由此引發(fā)人們對(duì)于商品后市的分歧。在加息周期內(nèi)，名義利率上升對(duì)我國(guó)商品期貨價(jià)格走勢(shì)影響幾何?
在回答上述問題之前，我們有必要先對(duì)加息周期的概念作一界定。雖然我國(guó)理論界對(duì)此尚未明確，但一般認(rèn)為，加息周期至少需要滿足兩個(gè)條件：一是加息周期的起始點(diǎn)是名義人民幣存貸款利率上調(diào)，加息周期的結(jié)束點(diǎn)是名義人民幣存貸款利率下調(diào)；二是在一個(gè)加息周期時(shí)期內(nèi)，名義利率至少上調(diào)三次以上。根據(jù)這樣的定義，從圖1-1我國(guó)一年期存貸款利率走勢(shì)圖上看出，從1993年9月至今，完全符合加息周期定義的時(shí)間段僅有一個(gè)，2004年10月至2008年8月，而從2010年10月至今的這段時(shí)期屬于一個(gè)完整加息周期的前一部分。
從理論上講，名義利率的上升既可能使商品期貨價(jià)格上升，也可能使商品期貨價(jià)格下降。以國(guó)內(nèi)銅、天膠和豆一期貨品種為例，主要的數(shù)據(jù)有：2004年10月至2008年8月這一加息周期內(nèi)的一年期實(shí)際貸款利率（月）（一年期名義貸款利率-CPI）、滬銅連續(xù)月平均價(jià)格、天膠連續(xù)月平均價(jià)格以及豆一連續(xù)月平均價(jià)格。
分析之后發(fā)現(xiàn)，在加息周期內(nèi)，滬銅、天膠價(jià)格與一年期實(shí)際貸款利率之間并不存在明顯的相關(guān)關(guān)系。通過進(jìn)一步的計(jì)量分析發(fā)現(xiàn)，滬銅、天膠與一年期實(shí)際貸款利率之間的相關(guān)系數(shù)分別為-0.26、-0.29，說明相關(guān)性很弱，可以認(rèn)為利率對(duì)二者的影響微弱。
實(shí)際利率變動(dòng)對(duì)豆一價(jià)格走勢(shì)的影響。在加息周期內(nèi)，豆一價(jià)格與一年期實(shí)際貸款利率之間存在著較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系，通過進(jìn)一步的計(jì)量分析發(fā)現(xiàn)，兩個(gè)序列的相關(guān)系數(shù)為-0.87，說明相關(guān)性很強(qiáng)。不過，雖然豆一與一年期實(shí)際貸款利率之間有較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性，但銅、天膠與一年期實(shí)際貸款利率的相關(guān)性很弱，所以從總體上看，加息周期內(nèi)，實(shí)際利率變動(dòng)對(duì)商品期貨價(jià)格走勢(shì)的影響微弱。
為什么會(huì)出現(xiàn)這種情況？這是因?yàn)椋首儎?dòng)對(duì)商品期價(jià)產(chǎn)生影響的前提條件之一是利率市場(chǎng)化，即利率水平的高低主要由資金的市場(chǎng)供求關(guān)系決定，利率能夠?qū)崿F(xiàn)資金流向和配置的不斷優(yōu)化。這也就是說，如果利率的市場(chǎng)化程度低，利率對(duì)優(yōu)化資源配置的作用受到阻礙，那么即使實(shí)際利率變動(dòng)，總需求和價(jià)格也不一定變動(dòng)。
經(jīng)過多年的改革，我國(guó)的利率市場(chǎng)化程度不斷上升，但離真正的利率市場(chǎng)化還有不小差距，特別是在人民幣存貸款利率市場(chǎng)化這一關(guān)鍵改革上未有突破性的進(jìn)展。這就意味著，我國(guó)的利率政策的傳導(dǎo)機(jī)制受到阻礙，總需求和價(jià)格對(duì)實(shí)際利率的變動(dòng)不敏感，這也是加息周期內(nèi)實(shí)際利率變動(dòng)對(duì)商品期貨價(jià)格影響微弱的根本原因。這是基于此，我們對(duì)于貨幣緊縮政策的利空作用不必過慮，尤其在短期內(nèi)。