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當(dāng)前，在人民幣升值預(yù)期和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)市場(chǎng)上漲的驅(qū)動(dòng)下，熱錢(qián)正在不斷流入我國(guó)，同時(shí)我國(guó)外匯貸款增幅也在不斷上升。筆者認(rèn)為，為了控制投機(jī)資本的流入和外匯貸款的投機(jī)，需要有效管理人民幣升值預(yù)期，維持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，加強(qiáng)對(duì)外匯貸款使用的管理，加強(qiáng)對(duì)跨境資本流動(dòng)的管理。
數(shù)據(jù)顯示，三季度我國(guó)外匯儲(chǔ)備大幅增加1410億美元，而當(dāng)季貿(mào)易順差為393億美元，外商直接投資為208億美元，兩項(xiàng)數(shù)據(jù)之和與外儲(chǔ)新增余額相差810億美元。根據(jù)中金公司估算，剔除投資收益和匯兌損益，再考慮到對(duì)外投資引起的資金流出，不可被解釋的資本流入或超過(guò)500億美元，熱錢(qián)的流入正在上升。
實(shí)際上，投機(jī)資本流入主要是套利或套匯，或兩者兼而有之�？紤]到我國(guó)的實(shí)際情況，國(guó)外投機(jī)資本在國(guó)內(nèi)的收益率，為人民幣利率加上人民幣對(duì)美元升值的幅度，它包括利息收益和人民幣升值后貨幣的匯兌收益。因此當(dāng)人民幣利率加上人民幣對(duì)美元升值的幅度大于美元的利率，則投機(jī)資本在國(guó)內(nèi)投資的收益比在國(guó)外投資的收益大，投機(jī)資本流入會(huì)獲得更高的收益。目前投機(jī)資本流入主要是預(yù)期人民幣會(huì)升值。
在資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格不斷上漲的情況下，投機(jī)資本不會(huì)只呆在銀行里，而是投資到股票市場(chǎng)或房地產(chǎn)市場(chǎng)以追逐更高的收益。如果這樣，投機(jī)資本在我國(guó)投資獲得的收益率，等于其在我國(guó)資產(chǎn)市場(chǎng)的收益率加上人民幣對(duì)美元升值的幅度。如果能夠在資產(chǎn)市場(chǎng)獲得更大的收益，也會(huì)吸引投機(jī)資本大量流入，最近我國(guó)資產(chǎn)市場(chǎng)的持續(xù)上漲也是吸引投機(jī)資本的重要因素。
最近，我國(guó)外匯貸款的增幅也在不斷上升。目前境內(nèi)美元貸款利率已經(jīng)顯著低于人民幣貸款利率，導(dǎo)致近幾個(gè)月外匯貸款增加。實(shí)際上，美元貸款利率和人民幣貸款利率倒掛，人民幣又有升值預(yù)期，借美元比借人民幣更合算。企業(yè)通過(guò)外匯貸款，可以獲得外匯貸款利率小于人民幣貸款利率的利差收益和人民幣升值帶來(lái)的匯兌利潤(rùn)，因此美元的貸款需求會(huì)增加。
熱錢(qián)大量流入帶來(lái)種種影響：如果投機(jī)資金操縱股市，在股市大進(jìn)大出，必然導(dǎo)致股市的大幅度波動(dòng)；如果投資于房地產(chǎn)，必然推高房地產(chǎn)的價(jià)格；一旦投機(jī)資本獲利逃出，又必然會(huì)導(dǎo)致人民幣匯率波動(dòng)和資產(chǎn)價(jià)格的大幅度下跌，給我國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)帶來(lái)沖擊。此外，企業(yè)選擇外幣貸款如果進(jìn)行變相結(jié)匯，將加劇貨幣投放壓力。隨著銀行外幣貸款的增加，中央銀行的外匯占款會(huì)增加，中央銀行沖銷干預(yù)的壓力進(jìn)一步上升了。
筆者認(rèn)為，有效地控制投機(jī)資本的流入和外匯貸款的投機(jī)，首先需要控制人民幣升值的預(yù)期，維持人民幣匯率的基本穩(wěn)定。對(duì)投機(jī)資本而言，希望能夠獲得人民幣升值的好處，看重的是人民幣升值的趨勢(shì)，如果將來(lái)人民幣升值的幅度越大，投機(jī)資本的獲利也就越高。維持人民幣匯率的穩(wěn)定將有利于控制投機(jī)資本獲利，即使NDF市場(chǎng)有人民幣升值預(yù)期，但是它不會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)人民幣匯率產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響，而NDF市場(chǎng)的匯率也必然受國(guó)內(nèi)人民幣匯率的影響，投機(jī)者套匯空間將受到很大限制。其次，對(duì)外匯貸款使用加強(qiáng)管理。外匯貸款主要應(yīng)用于對(duì)外支付，防范其在國(guó)內(nèi)結(jié)匯，給國(guó)內(nèi)貨幣管理帶來(lái)沖擊。第三，加強(qiáng)對(duì)跨境資本流動(dòng)的管理。對(duì)資本流入和流出實(shí)行均衡管理，防止資本集中流出或集中流入，建立資本流動(dòng)的監(jiān)測(cè)和預(yù)警機(jī)制，維持跨境資本的合理流動(dòng)。
（作者系復(fù)旦大學(xué)國(guó)際金融系副教授） |