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導致近來中國股市暴跌的一個直接原因是，國外投行的突然轉向，一致看空2008年中國經(jīng)濟，國內投行隨之附和，使得這一觀點一時間成為市場主流。投資者情緒轉向導致估值中樞的崩塌，一齊加入殺跌的行列。
2008年中國經(jīng)濟一輪景氣周期是否就此結束，中國當下的宏觀面真如投資者想象的如此地悲觀？
至少有三個跡象不太支持這一判斷。
其一，資金流向并沒有發(fā)生逆轉；2008年1月—2月份外匯儲備激增1189億美元，其中能夠為FDI（181.28億美元）和順差（194.9億美元＋95億美元）解釋的，僅471億美元，717億美元無法解釋。
其二，次債危機有趨緩的跡象。美國住房市場出現(xiàn)企穩(wěn)跡象；黃金、石油、商品和外匯開始高位大幅跳水，投機資金開始撤離商品市場，回流到股票市場；美股連續(xù)數(shù)個交易日強勁上升了800點；美聯(lián)儲明確表態(tài)將盡其所能地防止最壞的事情發(fā)生。大宗商品價格的持續(xù)回落，對于減輕中國的通脹壓力無疑是大有裨益的。
其三，工業(yè)企業(yè)的盈利增長仍十分強勁，去年四季度當季工業(yè)企業(yè)盈利甚至出現(xiàn)加速。從季節(jié)因素調整后的數(shù)據(jù)看，今年1月—2月份工業(yè)增加值平均的月環(huán)比增長率為1.6%，折合年率達到17%，因此實際的工業(yè)生產狀況還是非常良好的。這體現(xiàn)了勞動生產效率加速進步的影響還在持續(xù)，說明企業(yè)微觀面景氣還在。
為什么對于股市的宏觀面判斷一時間變得如此悲觀，唯一的理由只可能來自市場對持續(xù)緊縮政策的擔憂，因為有信息顯示，浙江義烏小商品城的企業(yè)在緊縮政策下都快頂不住了。這導致投資者對企業(yè)2008年盈利前景產生悲觀預期。
2007年以來頻繁使用需求管理的手段來調控經(jīng)濟（12次準備金，7次加息，數(shù)千億的定向票據(jù)），即便從政策時滯性的角度來講，也應該要出效果了，但通脹的預期顯然越來越高。原因何在？此輪中國的通脹，已經(jīng)很大程度有別于中國1987年—1988年和1993年—1994年高通脹時期，盡管貨幣增速同樣處于高位，但貨幣的增速可能更大程度上來自于經(jīng)濟增長的內生需求，因為價格上漲了自然要占用更多的貨幣。按樊剛先生的說法，貨幣政策在一定意義上應當注意到，如何滿足由這種通貨膨脹導致的貨幣需求增加，如何滿足經(jīng)濟增長的需要。
當下的中國已經(jīng)高度融入全球經(jīng)濟一體化當中，中國每年要消耗全球53％的鐵礦石，全球每年新增原油需求的60％以上來自中國，中國現(xiàn)在的原油自給率不到50％，一半以上依靠進口。美元長期疲軟，加之次貸危機將全球的資金都趕進了商品市場中尋求避險，導致原油、農產品價格的暴漲，成為當前中國成本上升的主要推手，加之人口紅利的消退以及勞動合同法推出都使得人工成本顯著上升，成本推動成為了此輪通脹的主因。
顯然這些因素，并非完全取決于中國，如果美國不能擔負起全球經(jīng)濟調整的責任，延續(xù)垃圾美元政策以轉移次貸危機的風險。單憑中國的一己之力，想要把通脹壓下來，何其難。
回到政策出發(fā)點來考慮問題，即中國這一輪通脹的主因到底來自于哪里，是需求拉動，還是供給方面的成本推動？這個問題顯然是關鍵的，如果當前的通貨膨脹，主要是由石油和糧食價格的上漲等外部因素所致，那么當下的中國是否真的需要在經(jīng)濟增長和通脹中一定要做出一個非此即彼的選擇，便成了疑問了。
縱觀世界經(jīng)濟史，緊縮的貨幣政策尤其是信貸政策從來就不是殺死通脹的武器，抑制通脹，從來靠的是經(jīng)濟實體生產效率的提升，而不是擴張或者緊縮（格林斯潘語），只有當企業(yè)的勞動生產率增長戰(zhàn)勝了外部成本價格的上升時，價格真正意義的下降才有可能。這時，同等數(shù)量或者略微增多的貨幣反映出的是人民幣價值含量的增加和產品質量的提高，就不是通貨膨脹，而是價值重估，是經(jīng)濟增長的正常表現(xiàn)。事實上，中國近年來的經(jīng)濟強勁增長很大程度得益于此。反轉過來，當緊縮政策損傷到企業(yè)勞動生產率時，那么成本上升的壓力最終可能演化成惡性的通貨膨脹，最后以需求驟然下降、產能過剩而告終止。
顯然，當下股市暴跌很大程度源自于市場對超緊縮的政策所可能造成的后一種結果的悲觀預期。
從全球化背景看，誰越主動，就意味著誰承擔的經(jīng)濟調整的成本越多。中國壓制國內需求越狠，就需要更多的外部需求來平衡，意味著中國有了更大容量來吸附更多的外部流動性，因為無論是加息還是升值，都會導致海外熱錢套利的空間加大，內資企業(yè)（特別是中小企業(yè)）發(fā)展機會受到進一步擠壓，給外資收購中國企業(yè)和國內資源提供更大的機會。而另一方面也意味著美歐的政策空間增強，由于來自中國的通脹因素的減輕，美國可以連續(xù)降息、向金融市場注入流動性、美元加速貶值，最終以一個大泡沫覆蓋一個小泡沫的方式來燙平次債的沖擊，而無需緊縮自己的過度需求，承擔起調節(jié)全球經(jīng)濟失衡的成本。這事實上成為了一種國家利益的博弈。中國的單向緊縮政策顯然是歐美所樂見的（2月10日G7國家會議對人民幣升值和緊縮貨幣政策表示歡迎）。
假如通脹在短時間內下不去，就應該坦然地面對，從供給上多下功夫，加強社會保障等民生建設的投入，解除制約當今中國居民消費的各種瓶頸是當務之急。這意味著中國要修建更多的配套公路、地鐵、學校、住房，而所有這些無疑需要大量的基礎設施投資。這些配套基礎設施投資大幅增長，不同于無效率的重復建設，反而可以緩解目前經(jīng)濟發(fā)展的“瓶頸”，改善投資和消費關系，促進中國家庭的消費，并掃除對未來難測的不安全感。居高不下的中國政府的儲蓄率正好應該在這個時候發(fā)揮作用。
同時，通過財政補貼和減稅手段，穩(wěn)定通脹的預期，減輕百姓通脹的痛苦；通過財政補貼和減稅，引導企業(yè)積極進行產業(yè)調整和升級，減輕企業(yè)面對的成本上升的壓力。隨著經(jīng)濟結構失衡的逐步改善，相信中國經(jīng)濟能夠平穩(wěn)地走出通貨膨脹的泥沼。
（中國社會科學院金融研究所中國經(jīng)濟評價中心主任） |