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采用實(shí)證模型估算，人民幣升值長(zhǎng)期來(lái)看有利于抑制通脹，但短期作用較小。
近期我國(guó)的通貨膨脹率大幅上揚(yáng)，達(dá)12年新高。我們之前的分析顯示我國(guó)通脹的原因包括國(guó)際原材料和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上升、國(guó)內(nèi)食品價(jià)格上升和匯率僵硬導(dǎo)致的貨幣增速過(guò)快。
全球原材料和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲向我國(guó)輸入了通脹，那么人民幣匯率升值在多大程度上可以抵御這種輸入型通脹呢？
我們對(duì)中國(guó)的匯率傳遞效應(yīng)進(jìn)行了研究，以探討人民幣匯率變動(dòng)如何影響國(guó)內(nèi)的消費(fèi)價(jià)格。
所謂匯率傳導(dǎo)機(jī)制，即由于匯率變動(dòng)而導(dǎo)致內(nèi)部物價(jià)的相應(yīng)變動(dòng)。匯率變動(dòng)可通過(guò)直接和間接兩個(gè)渠道傳遞至消費(fèi)價(jià)格。
直接渠道是通過(guò)進(jìn)口價(jià)格的改變。舉例來(lái)說(shuō)，當(dāng)人民幣升值，以人民幣計(jì)算的進(jìn)口貨品價(jià)格變得較便宜，這將可能傳遞至工業(yè)品出廠價(jià)格和消費(fèi)價(jià)格，因?yàn)樯a(chǎn)商和經(jīng)銷(xiāo)商可能會(huì)相應(yīng)地降低產(chǎn)品價(jià)格。
間接渠道是通過(guò)國(guó)產(chǎn)貨品在國(guó)際市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)力的改變。人民幣升值使國(guó)產(chǎn)貨品對(duì)外國(guó)買(mǎi)家來(lái)說(shuō)變得較昂貴，相反進(jìn)口貨品對(duì)國(guó)內(nèi)消費(fèi)者來(lái)說(shuō)變得較便宜，這使出口、工業(yè)生產(chǎn)及總需求有所減少，從而使物價(jià)有下調(diào)壓力。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)于進(jìn)口的依賴(lài)程度最近10年不斷上升，剔除加工貿(mào)易進(jìn)口，進(jìn)口占GDP
的比重從1997年的7%上升至目前的18%；進(jìn)口占中國(guó)消費(fèi)的比重更從1997年的11%上升至目前的33%。尤其是對(duì)于原材料的進(jìn)口依存度，剔除加工貿(mào)易進(jìn)口，原材料進(jìn)口占GDP
比重從1997年的1%上升至目前的4.6%。中國(guó)的進(jìn)口占GDP
比重與歐盟相仿，顯著高于美日等發(fā)達(dá)國(guó)家以及其他新興市場(chǎng)；其中，原材料的進(jìn)口占GDP比重也處于國(guó)際較高水平，與歐盟、印度相仿，而顯著高于美日等發(fā)達(dá)國(guó)家以及其他新興市場(chǎng)。
這顯示出中國(guó)進(jìn)口依賴(lài)度較高，因此匯率對(duì)于國(guó)內(nèi)價(jià)格的變化應(yīng)該影響顯著。然而，由于生產(chǎn)商和經(jīng)銷(xiāo)商未必能把進(jìn)口價(jià)格的改變即時(shí)完全地傳遞到工業(yè)生產(chǎn)和消費(fèi)價(jià)格上，因此實(shí)際的匯率傳遞效應(yīng)會(huì)比進(jìn)口依存度分析得出的結(jié)論小很多。
我們使用了國(guó)際上普遍采用的實(shí)證模型來(lái)估算中國(guó)的匯率傳遞效應(yīng)。檢驗(yàn)結(jié)果顯示的是，當(dāng)人民幣名義有效匯率一次性改變1%，消費(fèi)價(jià)格在今后的相應(yīng)變化。具體而言，消費(fèi)價(jià)格在6個(gè)月和3年后的變動(dòng)分別為0.04%和0.30%。
這種結(jié)果顯示，人民幣升值長(zhǎng)期來(lái)看有利于抑制通貨膨脹，但是短期作用較小。舉例來(lái)說(shuō)，假如人民幣名義有效匯率升值5%~10%，CPI在半年后僅減少0.2%~0.4%，而三年后累計(jì)下降1.5%~3.0%。
這一結(jié)果與一些對(duì)歐洲國(guó)家的匯率傳導(dǎo)效應(yīng)研究結(jié)果相近。這可能是由于中國(guó)的進(jìn)口依賴(lài)度與歐盟相近。
另外我們發(fā)現(xiàn)，國(guó)際大宗商品和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格對(duì)我國(guó)消費(fèi)價(jià)格的影響較人民幣匯率大得多。這表明全球性商品價(jià)格上漲是拉動(dòng)中國(guó)消費(fèi)價(jià)格上揚(yáng)的關(guān)鍵所在。而全球大宗商品價(jià)格的飆升與美國(guó)寬松的貨幣政策導(dǎo)致美元貶值密切相關(guān)。這說(shuō)明我國(guó)以及許多發(fā)展中國(guó)家目前的高通脹是美國(guó)寬松的貨幣政策造成的，不可能完全依靠自身的貨幣緊縮根治。
盡管人民幣升值對(duì)抑制通脹的直接作用不是很大，并且傳遞至消費(fèi)價(jià)格的時(shí)間較長(zhǎng)，但假如人民幣一次性升值（隨后一段時(shí)間則保持穩(wěn)定），將減少熱錢(qián)對(duì)于未來(lái)升值空間的憧憬，降低熱錢(qián)涌入的傾向，從而降低因貨幣膨脹所造成的通脹壓力。然而，鑒于出口增速進(jìn)一步下滑，政府采取一次性升值的措施的可能性已經(jīng)降低。因此，應(yīng)對(duì)通脹無(wú)法依靠單一政策，而應(yīng)采取“緊貨幣”（包括匯率升值和信貸規(guī)�？刂疲┮种茋�(guó)內(nèi)自身通脹因素，同時(shí)用財(cái)政政策加大補(bǔ)貼農(nóng)業(yè)生產(chǎn)和補(bǔ)貼城市低收入者的方法。
為了引導(dǎo)通貨膨脹預(yù)期，政府應(yīng)當(dāng)強(qiáng)調(diào)我國(guó)通貨膨脹的國(guó)際周期性因素，即美元和大宗商品價(jià)格的周期性變化。美元見(jiàn)底回升之日，也許是全球通貨膨脹壓力減小之時(shí)。我們認(rèn)為美元2009
年回升的概率較大，屆時(shí)通貨膨脹將明顯放緩，而我國(guó)出口因外需走弱放緩，也將抑制制造業(yè)產(chǎn)品價(jià)格上漲。
（作者為中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家） |