眾所周知，中國是全球股市表現(xiàn)最差的國家之一。下文所示的圖表1是截止至2013年4月19日的以美元計價的 MSCI
股票指數(shù)：所有發(fā)達經(jīng)濟體股票指數(shù)比2011年“后金融危機時期”的早前峰值水平上漲了2.2%，同期的新興市場股市和中國A股則分別下跌了16.2%和
24.4%。
中國股市下跌的同期，發(fā)達經(jīng)濟體股市卻在上漲。整體來看，中國股市的表現(xiàn)比新興經(jīng)濟體低8.2個百分點。
中國股市的糟糕表現(xiàn)和中國生產(chǎn)型經(jīng)濟的強勁增長形成了鮮明的對比。自1978年經(jīng)濟改革開放以來，中國一直是世界上經(jīng)濟增速最快的主要經(jīng)濟體。即便是在隨后的國際金融危機初期，中國經(jīng)濟的表現(xiàn)也遠優(yōu)于其他主要經(jīng)濟體。
據(jù)過去五年最新的GDP數(shù)據(jù)顯示，中國GDP增長了51.8%，同期的美國GDP增長了2.5%，歐盟和日本的GDP則分別下降了
2.1%和1.8%。因為中國人口增長率低于美國、歐盟和日本，其人均GDP增速比美國、歐盟和日本的GDP增速更快。人均GDP增速是經(jīng)濟學(xué)里用來衡量一國經(jīng)濟增長績效最重要的指標(biāo)。
中國生產(chǎn)型經(jīng)濟的高增長率致使一些人錯誤地認為，中國股市表現(xiàn)不佳是因為其股市管理制度和政策出了問題。這種觀點是極度錯誤的。但持這種觀點的人是基于相信經(jīng)濟增長和股市回報率是呈正比關(guān)系，即經(jīng)濟增長越快的經(jīng)濟體，其股市回報率越高。然而，所有的國際和歷史研究結(jié)果顯示，事實恰好相反——經(jīng)濟增長越快的經(jīng)濟體，其股市表現(xiàn)越差。
盡管中國經(jīng)濟快速增長，但中國股市同國際社會比較表現(xiàn)不佳的原因是因為中國本身的高速經(jīng)濟增長使然。為印證我對此的總結(jié)，我在下文摘錄了西方一些著名的經(jīng)濟學(xué)家對經(jīng)濟增長與股票收益率關(guān)系的和我觀點一致的重要研究成果。
西格爾在其著作《股市長線法寶》中表示：“實際GDP增長率和股市回報率之間存在著一種反比關(guān)系。意即經(jīng)濟增長越快的個別(發(fā)達)國家，其股票投資者的股市回報率越低。同樣，在發(fā)展中經(jīng)濟體中單個國家的GDP增長率和股市回報率之間也存在著一種反比關(guān)系。”
圖2和圖3所示的是西格爾對此的研究數(shù)據(jù)。
圖表2
圖表3
蒂姆森、馬什和斯湯頓在他們的著作《樂觀者的勝利》中發(fā)現(xiàn)股票總實際回報率和人均GDP增長率之間存在關(guān)聯(lián)：“據(jù)統(tǒng)計，1900-2000年的關(guān)系指數(shù)為負0.27，1951-2000年的關(guān)系指數(shù)為負0.03�！�
杰伊-里特也在其著作《經(jīng)濟增長和股市回報》中發(fā)現(xiàn)人均GDP增長率和股價上漲關(guān)系密切：“我對此的結(jié)論是……通過對16個國家自1900-2002年的數(shù)據(jù)分析后發(fā)現(xiàn)，這一關(guān)系指數(shù)為負0.37。”
杰恩和卡蘭森在其著作《兼談GDP增長與股市回報的神話》中稱：“數(shù)據(jù)清楚地表明，扣除通脹調(diào)整因素后，從長期來看，股市回報率和人均GDP增長之間存在著反比關(guān)系。”
高盛私人財富管理部在仔細研究了這些數(shù)據(jù)后，就人均GDP增長和股價上漲之間的反比關(guān)系甚至跟不同經(jīng)濟體的增長率排名息息相關(guān)指出：“如果一個人在這一百年期間把資金投資在經(jīng)濟增長最慢的五個國家，其股市收益會比把資金投資在經(jīng)濟增長最快的五個國家平均每年高三個百分點……據(jù)我們自己對新興經(jīng)濟體1991年以來的分析顯示，新興經(jīng)濟體內(nèi)經(jīng)濟增長最慢的國家其股市收益比經(jīng)濟增長最快的國家要平均每年高五個百分點�！眻D表4所示的是高盛對此關(guān)系的研究數(shù)據(jù)。
圖表4
高盛特別針對中國股市指出：“中國可能是體現(xiàn)強勁的經(jīng)濟增長和股市回報率呈反比的最佳例子……自從1992年年底以來，中國經(jīng)濟增長率比美國每年大約要高出
8%……然而，其股市回報率卻落后于美國每年大約8%。在過去15年，中國每股收益增長率為-0.9%，同期標(biāo)準(zhǔn)普爾500強企業(yè)榜單上的中國企業(yè)卻以每年5.4%的數(shù)字在增加。最近，也就是在2010年，中國的GDP增長率估計已超過美國7%，但MSCI中國指數(shù)的回報率僅為4.8%……另一方面，自2007年10月美國和中國的股市峰值以來，中國GDP增長率每年大約超過美國10%，但美國的股市回報率為15.1%，中國的股市回報率卻落后美國每年大約2.7%�！�
以上我列舉的這些西方主流經(jīng)濟學(xué)家關(guān)于經(jīng)濟增長與股票收益率關(guān)系的研究結(jié)果表明，中國經(jīng)濟的快速增長會導(dǎo)致其股市疲軟，而且中國股市將會在連續(xù)下跌之時遭受更嚴重的損失。這些研究結(jié)果早于中國股市蒸蒸日上時期。這和我開頭所述的“中國經(jīng)濟將會快速增長，因而其股市將會表現(xiàn)不佳”的觀點一致。
因為篇幅所限，我將會在我的下篇專欄文章論述為什么經(jīng)濟增長越快會導(dǎo)致股市回報率越低的原因。但我寫本文最首要的目的是要讓大家清楚地知道經(jīng)濟增長和股市收益之間存在反比關(guān)系。對于中國股市，有必要杜絕不切實際的幻想，而應(yīng)該堅持實事求是。
(作者介紹：前英國倫敦經(jīng)濟與商業(yè)政策署署長，現(xiàn)為中國人民大學(xué)重陽金融研究院高級研究員。
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